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獨(dú)立 稀缺 穿透

方向比努力更重要

作者：郝科科

編輯：李靜

風(fēng)品：沈禾 車一

來源：銠財-銠財研究院

對內(nèi)做好經(jīng)營管理，對外做好信息溝通，暫無回購相關(guān)計劃。

5月5日，面對投資者相關(guān)回購提問，養(yǎng)元飲品如是回應(yīng)。

但看看年報季報、股價表現(xiàn)，風(fēng)起青萍之末。如何信心提振，也非一道輕松考題。

01

雙增與雙降

“高光”與“虛火” 盡然穩(wěn)了？

LAOCAI

4月23日，養(yǎng)元飲品發(fā)布2021年報：營收69.06億，同比增長55.99%；歸屬于上市公司股東的凈利21.11億，同比增長33.77%。

細(xì)分收入，核桃乳貢獻(xiàn)營收67億元，同比增長53.60%；功能性飲料和其他植物飲料增長235.66%和26.24%，營收1.94億元和145萬元。

各大銷售片區(qū)，也有增長喜態(tài)：西北地區(qū)銷售收入增長130.48%；華中、華北、西南東北地區(qū)出現(xiàn)五至八成增收。

有專家表示，養(yǎng)元飲品通過積極變革帶來強(qiáng)勁增長動能，尤其在疫情常態(tài)化、消費(fèi)市場反復(fù)波動的這兩年，養(yǎng)元飲品強(qiáng)健根基與優(yōu)異市場表現(xiàn)突出。

不可否認(rèn)，高光增勢確實(shí)喜人。然是否真正穩(wěn)了、是否仍有靈魂考題，仍要打個問號。

首先，可比基數(shù)低是個不爭事實(shí)：2020年養(yǎng)元飲品營收44.27億元，同比下降40.65%；歸母凈利15.78億元，同比下降41.46%。

財報亦坦言，營收增長主要是公司去年同期受新冠及春節(jié)前置因素影響，導(dǎo)致營收去年同期數(shù)據(jù)基數(shù)較低；報告期內(nèi)因疫情得到有效控制及春節(jié)后置因素的影響，公司市場需求得到較大恢復(fù)。

只是，疫情能掌控一切嗎？

2018年至2020年，養(yǎng)元飲品營收分別為81.44億元、74.59億元、44.27億元；凈利潤分別為28.37億元、26.95億元、15.78億元。

可見，2019 年養(yǎng)元就已出現(xiàn)成長頹態(tài)，營收、凈利同比下降8.41%、4.99%。而相比2019年，2021年營收凈利仍分別下降7.4%和21.7%。

換言之，雖業(yè)績雙增，但養(yǎng)元還未恢復(fù)到疫情前水平、成長困題依然待解，遠(yuǎn)沒到彈冠相慶時。

2022年開局的雙滑數(shù)據(jù)，更擊穿了“虛火”：

一季度營收20.48億元，同比下滑8.42%；歸屬于上市公司股東的凈利5.24億元，同比下滑29.10%。

當(dāng)然，這也會去年同期可比基數(shù)高有關(guān)，然開門黑畢竟不是一個好消息。

行業(yè)分析師郝瑞表示，一般來說，一季報是快消企業(yè)全年業(yè)績的重中之重，每年春節(jié)元旦、年貨節(jié)期間都給企業(yè)帶來業(yè)績支撐。以2021年為例，一季度養(yǎng)元飲品營收22.37億、凈利7.39億，分別占全年額的近1/3、超1/3。今年卻出現(xiàn)雙降，旺季不旺，年度業(yè)績壓力不可小視。

02

出道巔峰VS持續(xù)破發(fā)

賣不動了？

LAOCAI

回顧以往，養(yǎng)元飲品也有高光時刻。

2005年，原衡水老白生產(chǎn)處處長姚奎章帶領(lǐng)58名員工用309萬元買下河北養(yǎng)元，同年六個核桃問世。

早期發(fā)展路線上，養(yǎng)元采用“農(nóng)村包圍城市”戰(zhàn)略，先從低線級城市開始，逐步向上發(fā)展。產(chǎn)品得以快速打開市場，但也落下檔次不高的消費(fèi)印象。

憑借強(qiáng)大渠道下沉，養(yǎng)元飲品在縣鄉(xiāng)鎮(zhèn)市場銷售占比約75%。截至2020年Q3，公司經(jīng)銷商1921 家，零售終端超100萬家，基本覆蓋除西北、西南部分省份（西藏、青海、甘肅、寧夏等）以外的全國大部地區(qū)。

快速崛起，也離不開營銷大手筆。

2010年，養(yǎng)元飲品憑借“經(jīng)常用腦，多喝六個核桃”廣告，火遍大疆南北，以6000萬營銷費(fèi)，拿下15億元銷售額。

2015年，養(yǎng)元飲品登上巔峰，當(dāng)年營收91.17億元，歸母凈利26.20億元，同比增長10.35%和43.13%。六個核桃是營收絕對主力、利潤奶牛。

財報數(shù)據(jù)顯示，養(yǎng)元飲品銷售毛利率多年保持在47%以上，銷售凈利率在30%以上。以2021年三季度為例，銷售毛利率49.29%，銷售凈利率32.53%，足以比肩多數(shù)酒企。

高光加持下，2018年養(yǎng)元飲品成功登陸A股。以78.73元發(fā)行價，成為打新規(guī)實(shí)施以來滬市最貴新股，可謂出道即巔峰。

但一覽眾山小、亦高處不勝寒。遺憾的是，隨后股價快速震蕩下落，反成當(dāng)時破發(fā)最快的上市公司。

截至2022年5月6日，收盤價22.21元/股，市值不足282億元，相比發(fā)行價累計縮水近七成。

勿怪上述投資者的回購發(fā)問。

從小甜甜到牛夫人，市場變臉是有邏輯的。

2017年，養(yǎng)元營收77.41億，同比下滑13.03%，凈利潤23.10億，下滑-15.72%；

2018年，營收81.44億，增長5.21%，凈利28.37億，增長22.82%；

2019年，再度營收、凈利雙降。前者74.59億，同比下降-8.41%，凈利26.95億，下降-4.99%。

結(jié)合2020、2021年表現(xiàn)，2018年竟是近5年業(yè)績難企及的高點(diǎn)。以至有輿論感嘆：六個核桃賣不動了、養(yǎng)元正逐步進(jìn)入“養(yǎng)老時代”。

是否已觸碰發(fā)展天花板？還有多少成長性？

03

“智商稅”質(zhì)疑

不務(wù)正業(yè)？透支未來？

LAOCAI

內(nèi)外皆有原因。

回顧飲料發(fā)展史，從健力寶、娃哈哈到匯源果汁、旺仔牛奶，高峰低谷、更替迭代，周期輪回幾乎難以避免。

隨著競品分食、新消費(fèi)觀念興起、自身品牌老化，如今六個核桃也正在經(jīng)歷周期陣痛。

梳理上述網(wǎng)友吐槽，不乏偏頗、片面，但也折射出的一些隱憂冷思。

“經(jīng)常用腦，常喝六個核桃”，這是六個核桃經(jīng)典廣告詞。甚至有人一度認(rèn)為，六個核桃是保健品。

行業(yè)分析師李晨指出，健腦標(biāo)簽有利有弊，好處在于能迅速打開市場、特別是白領(lǐng)學(xué)生等高知人群；弊端在于，產(chǎn)品本身的營養(yǎng)功效及附加值難衡量、容易遭質(zhì)疑。用當(dāng)下話說，就是智商稅。

有輿論指出，相關(guān)機(jī)構(gòu)通過分析六個核桃碳水化合物和脂肪得出結(jié)論，一罐“六個核桃”頂多就兩個核桃，與其宣傳不符。

事實(shí)上，養(yǎng)元飲品也曾解釋過，“六個核桃”只是商標(biāo)，本身是一種普通飲料，雖具一定營養(yǎng)功能，但不是保健品。

財報顯示，養(yǎng)元飲品成本占比最高的就是原料，達(dá)到84.99%。而原料中，據(jù)向善財經(jīng)數(shù)據(jù)，易拉罐成本達(dá)到57.4%，核桃仁為17.16%。

此前，其招股書也顯示，一罐六個核桃成本約為1元:易拉罐(0.57元),核桃仁(0.25元),白砂糖(0.05元)，其它原材料(0.13元)。成本最大的竟是易拉罐。

由此引發(fā)疑問：多少營養(yǎng)性、產(chǎn)品附加值幾何？價格與價值是否匹配？有無“智商稅”？

發(fā)問并不突兀。

放眼市場，充分競爭、激烈競爭，從來不缺競品、替代者。如隨著冷鏈技術(shù)、物流條件的完善，牛奶甚至鮮奶的全國化、市場下沉之勢咄咄逼人，伊利、蒙牛等巨頭進(jìn)場擠壓六個核桃不少市場空間。同時，諸如六大核桃、六仁核桃等山寨品、模仿品層出不窮，也讓六個核桃很頭疼。

優(yōu)勢、局限都明顯，可謂“成也六個核桃，衰也六個核桃”。前狼后虎、內(nèi)外憂患下，養(yǎng)元飲品已到關(guān)鍵較勁時刻、破局時刻。

然玩味的是，面對業(yè)績天花板、成長考題，養(yǎng)元飲品對投資理財?shù)呐d趣高漲，凈利潤用于分紅的比例也呈增長態(tài)勢。

截至2021年底，公司共有交易性金融資產(chǎn)105.52億元，約占總資產(chǎn)的66.43%。其中，銀行理財約105.5億元。

此外，養(yǎng)元飲品表示，2021年公司擬向全體股東每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利20元（含稅），合計擬派發(fā)現(xiàn)金紅利約25.31億元（含稅）?，F(xiàn)金分紅比例為119.91%。

拉長維度，2017年-2020年，公司股利支付率分別為55.72%、78.9%、78.25%、96.25%。

一邊大手筆投資理財，一邊大手筆現(xiàn)金分紅，養(yǎng)元飲品是否有些“不務(wù)正業(yè)”？是否有些透支未來？靠啥打開成長性、提升核心競爭力？做些戰(zhàn)略前瞻布局是否更香？

行業(yè)分析師于盛梅表示，前有洋河后有云南白藥，一個個“翻車”教訓(xùn)告訴我們：沒有永遠(yuǎn)的股神。企業(yè)核心競爭力的提升、成長性的改善、穩(wěn)健力的夯實(shí)，最終要靠主業(yè)精進(jìn)。因為企業(yè)資金、精力都是有限的，如過多沉迷理財投資、現(xiàn)金分紅，無疑不利企業(yè)長遠(yuǎn)發(fā)展、甚至埋下由盛轉(zhuǎn)衰的暗雷。

04

可喜之變 第二曲線暢想

轉(zhuǎn)型升級戰(zhàn)幾分勝算？

LAOCAI

可以肯定的是，單品打天下的時代已經(jīng)過去。

欣喜的是，養(yǎng)元飲品沒有“躺平”，一些可貴轉(zhuǎn)型、升降、探索動作令人鼓舞。

2018年至2021年，養(yǎng)元飲品的研發(fā)費(fèi)用分別為2146.31萬元、5660.09萬元、5919.99萬元、6220.03萬元，持續(xù)增加。

2021年，其還聯(lián)合北京工商大學(xué)等科研院校成立“中國核桃產(chǎn)業(yè)研究院”。旨在加速技術(shù)開發(fā)應(yīng)用研究，提升創(chuàng)新轉(zhuǎn)化力。

具象到產(chǎn)品，2021年養(yǎng)元飲品持續(xù)打造高端核桃飲品“六個核桃 2430”系列產(chǎn)品，全新推出“六個核桃·考前 30天”、“六個核桃·夢濃”等新品。

同時，重磅推出新品牌“養(yǎng)元植物奶”，加碼植物奶賽道，培育第二增長曲線。

據(jù)悉，“養(yǎng)元植物奶”，主打零添加香精、零膽固醇、零反式脂肪、零乳糖優(yōu)勢，符合健康消費(fèi)大趨勢。前瞻產(chǎn)業(yè)研究院預(yù)測，2026年植物蛋白飲料市場規(guī)模有望達(dá)到1406億元。

2021年，養(yǎng)元飲品功能性飲料營收約1.94億元，同比增長235.66%。

勢頭確實(shí)喜人，但能否真正扛起新曲線大旗仍需觀察。

自身看，不到2億的規(guī)模，在養(yǎng)元近70億的總營收中占比尚小。

外部看，賽道入局者眾、競爭日益白熱。除傳統(tǒng)品牌外，伊利、蒙牛、可口可樂、達(dá)利等推出的植選、植樸磨坊、植白說、豆本豆等也實(shí)力不俗。強(qiáng)敵環(huán)伺中，養(yǎng)元有多少特色優(yōu)勢？能分幾杯羹？

另一廂，隨著數(shù)字化、新零售滲透，此前依托傳統(tǒng)經(jīng)銷模式的養(yǎng)元飲品，也面臨渠道轉(zhuǎn)型挑戰(zhàn)。

財報指出，目前，養(yǎng)元飲品已與國內(nèi)主流電商平臺、直播平臺、社群平臺形成穩(wěn)固的戰(zhàn)略合作關(guān)系，基本覆蓋國內(nèi)主流平臺，并初步建立了專業(yè)的直銷、經(jīng)銷網(wǎng)絡(luò)。

其2021年報“經(jīng)營計劃”一節(jié)稱，2022年，公司將從重視渠道向“重視消費(fèi)者”全面轉(zhuǎn)變。

在此背景下，未來一段時間內(nèi)全面布局新品類、新品牌、新產(chǎn)品，搶占市場機(jī)遇，開創(chuàng)公司發(fā)展新局面。

信心、決心值得肯定，然現(xiàn)實(shí)也很骨感：

2021年，養(yǎng)元飲品經(jīng)銷模式的銷售收入66.88億元，直銷模式的銷售收入僅2.14億元；前者同比增加58.95%，后者反而減少1.78%。

一番努力、不升反降，效率幾何？幾多尷尬？哪里出問題呢？

起碼，從銷售費(fèi)看是足夠努力了：

2021年，養(yǎng)元飲品銷售費(fèi)9.64億元，同比大增59.59%?！爸饕蚴菑V告費(fèi)用投入增加?！?/p>

相比之下，上述不足7000萬的研發(fā)費(fèi)體量、不足7%的研發(fā)增速，是否仍顯羸弱。

是否依然是營銷拉業(yè)績？轉(zhuǎn)型成效、實(shí)操精準(zhǔn)度咋樣？

說千道萬，不如白銀一片。

在銠財看來，無論飲料業(yè)還是營養(yǎng)品業(yè)，市場已處充分競爭、飽和狀態(tài)，拼營銷拼推廣只能加劇內(nèi)卷。行業(yè)已行至新分水嶺，呼喚渠道革新、產(chǎn)品創(chuàng)新、品牌換新，要想真正走出特色之路、破題成長瓶頸，擺脫線性思維、跳躍式創(chuàng)新是關(guān)鍵，而這些都離不開高質(zhì)研發(fā)、高效研發(fā)。

打好轉(zhuǎn)型升級戰(zhàn)，方向比努力更重要。

本文為銠財原創(chuàng)

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