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經(jīng)濟(jì)觀察報(bào) 記者 梁冀 2021年，A股的火熱行情讓證券公司賺得盆滿缽滿。時(shí)至2022年一季度，股市連續(xù)下挫行情，則令一眾券商嘗到了“登高又跌重”的滋味。

截至2022年4月28日，已有27家券商發(fā)布了一季報(bào)。其中，營收同比下降的券商有22家，凈利潤同比下降的有23家。僅有中信建投（601066）、第一創(chuàng)業(yè)（002797）、湘財(cái)證券和太平洋證券4家券商一季報(bào)營收錄得正增長，同期凈利潤錄得正增長的券商只有中信證券（600030）、第一創(chuàng)業(yè)與太平洋證券；而兩家券商營收、凈利潤均實(shí)現(xiàn)同比正增長則均與其去年同期業(yè)績基數(shù)低有關(guān)。

國泰君安（601211）研報(bào)預(yù)計(jì)，上市券商一季報(bào)業(yè)績受市場劇烈調(diào)整的影響同比下降，投資下滑是主要原因。其預(yù)計(jì)，上市券商當(dāng)期營業(yè)收入同比下降10.31%，凈利潤同比下降11.77%；而受市場調(diào)整影響的投資業(yè)務(wù)是上市券商營收下滑的最主要因素。

一季報(bào)業(yè)績失速

數(shù)據(jù)顯示，一季度A股市場大幅震蕩，證券行業(yè)的自營與經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)受到?jīng)_擊，券商一季報(bào)業(yè)績失速。

在一眾業(yè)績同比下滑的同業(yè)中，中信證券凈利潤實(shí)現(xiàn)同比正增長。一季報(bào)顯示，中信證券報(bào)告期內(nèi)實(shí)現(xiàn)營收152.16億元，同比降低7.2%；凈利潤則同比逆市增長1.24%至52.29億元。以“自營收入=投資收益+公允價(jià)值變動(dòng)收益-對聯(lián)營企業(yè)和合營企業(yè)的投資收益”公式計(jì)算，中信證券一季度自營收入為33.51億元。

國泰君安非銀研報(bào)指出，中信證券機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)發(fā)力對沖了一季度資本市場下行壓力。一方面是其金融資產(chǎn)擴(kuò)表主要來自于以衍生品為代表的客需型業(yè)務(wù)而非方向型業(yè)務(wù)，投資業(yè)務(wù)收入同比下降12.3%至34.24億元，較之同業(yè)受市場調(diào)整的影響相對更?。涣硪环矫?，中信證券一季度其他業(yè)務(wù)凈收入同比大降60.1%，是其營收同比下降7.20%的另一重要原因，預(yù)計(jì)為大宗商業(yè)交易等利潤率較低的收入下降。

同為頭部券商，滬上巨擘海通證券（600837）一季度業(yè)績同比折損過半。數(shù)據(jù)顯示，海通證券一季度實(shí)現(xiàn)營收41.31億元，凈利潤15億元，同比分別下降63.09%和58.53%；其扣非凈利潤更是同比下降70.16%至10.06億元。數(shù)據(jù)顯示，海通證券自營業(yè)務(wù)虧損26.3億元，主因投資收益自去年同期的49.52億元跌至-15.11億元。

國泰君安非銀研報(bào)指出，資本市場大幅波動(dòng)導(dǎo)致金融資產(chǎn)收益率同比增長-2.16%，致使投資業(yè)務(wù)收入成為海通證券業(yè)績大跌的首要原因。不過，考慮到2022年全面注冊制有望落地，海通證券投行業(yè)務(wù)的競爭優(yōu)勢將利好其全年業(yè)績表現(xiàn)。

招商證券（600999）方面，其一季度營收與凈利潤分別下降38.01%和42.99%，錄得36.96億元和14.9億元。其自營業(yè)務(wù)收益僅為1.76億元，去年同期則為19.48億元。

數(shù)據(jù)顯示，多家券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)手續(xù)費(fèi)凈收入同比下滑。國泰君安非銀金融首席分析師劉欣琦表示，2022年一季度，日均股基權(quán)交易量同比上升，但傭金率仍延續(xù)近年來的下滑趨勢；與此同時(shí)，受市場調(diào)整影響，基金新發(fā)規(guī)模下降，持續(xù)營銷難度增大，券商代銷收入承壓。

市場回調(diào)拖累投資業(yè)績

2022年第一季度，疫情反復(fù)加劇經(jīng)濟(jì)疲軟，疊加外圍市場利空，A股持續(xù)震蕩下行。期間，上證指數(shù)跌幅達(dá)到10.65%。深證成指跌幅則為18.44%，創(chuàng)業(yè)報(bào)指跌幅更達(dá)到19.96%。

數(shù)據(jù)顯示，A股一季度共87家公司完成IPO，較上年同期減少32起；融資規(guī)模達(dá)1327億元，同比增長61%；市場呈現(xiàn)出新股數(shù)量下降但融資規(guī)模上升的現(xiàn)象。

從上市板塊看，科創(chuàng)板與創(chuàng)業(yè)板企業(yè)募集金額占比達(dá)到90%。其中科創(chuàng)板IPO發(fā)行28起，募集金額598億元；創(chuàng)業(yè)板IPO發(fā)行39起，募集金額602億元；上交所主板與深交所主板分別完成IPO9起和4起，募集資金61億元和51億元。北交所IPO發(fā)行7起，募集金額12億元。

從券商收入看，中信建投一季度承銷金額為276億元，位居第一，承銷數(shù)量為9起；海通證券與中信證券分別以181.69億元和159.17億元的承銷金額分列第二、三位，承銷家數(shù)則分別為11家和15家。此外，國泰君安與中金公司（601995）承銷金額也超過100億元，分別為110.82億元和107.73億元。

國泰君安分析師王政之表示，受外部局勢緊張，A股持續(xù)下行等因素影響，2022年一季度主板注冊制改革尚未正式落地開展。監(jiān)管機(jī)構(gòu)對于全面實(shí)施注冊制態(tài)度積極，作為A股市場最后一個(gè)尚未實(shí)施注冊制改革的板塊，主板注冊制改革依舊有望在年內(nèi)落地。

雖然一季度A股整體表現(xiàn)不振，但受益于注冊制改革，科創(chuàng)板與創(chuàng)業(yè)板仍助力滬、深交易所分列全球IPO募資額第一和第三高。德勤報(bào)告顯示，2022年一季度，上海證券交易所與深圳證券交易所分列全球IPO融資額第一與第三位。韓國證券交易所則受益于其史上最大IPO項(xiàng)目位列第二。沙特證券交易所與納斯達(dá)克分別位列第四、第五。港交所則跌出前五之列。

德勤在報(bào)告中稱，俄烏沖突令全球能源與商品價(jià)格飆升，加上通脹升溫并高企，多國決定收緊貨幣政策，疊加大部分地區(qū)仍受到新冠變異株的影響，市場憂慮今年整體的經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)，環(huán)球股市季內(nèi)表現(xiàn)波動(dòng)。

經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)注意到，除券商外，多家險(xiǎn)企也表示一季報(bào)業(yè)績預(yù)減系資本市場低迷導(dǎo)致投資收益減少所致。中國人壽（601628）在其一季報(bào)中表示，截至報(bào)告期末，其投資資產(chǎn)達(dá)人民幣4.72萬億元。2022年第一季度，國內(nèi)利率水平仍處于低位，權(quán)益市場出現(xiàn)較大回撤，其投資收益承壓。新華保險(xiǎn)（601336）也指公司2022年一季度業(yè)績預(yù)計(jì)下降的主要原因是在去年同期凈利潤高基數(shù)的情況下，本期受資本市場低迷的影響，投資收益減少，導(dǎo)致本期凈利潤同比變動(dòng)較大。

天安人壽保險(xiǎn)股權(quán)投資部負(fù)責(zé)人徐政告訴經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)，險(xiǎn)企一季度業(yè)績普遍同比下滑，主要是受疫情影響，保費(fèi)收入下降所致。另外一季度國內(nèi)外主要股票市場的低迷表現(xiàn)也給險(xiǎn)企資產(chǎn)端帶來了較大壓力。他指出，股市的波動(dòng)對險(xiǎn)企利潤表的影響比券商要小，主要是由于險(xiǎn)企與券商在金融資產(chǎn)核算方面適用的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則不同。由于險(xiǎn)資會(huì)計(jì)核算的特殊性，各大險(xiǎn)企仍適用2017年修訂前的金融工具準(zhǔn)則（簡稱“舊金融工具準(zhǔn)則”），而上市券商早已啟用修訂后的金融工具準(zhǔn)則（簡稱“新金融工具準(zhǔn)則”）。在舊金融工具準(zhǔn)則的核算體系下，股票資產(chǎn)的市值波動(dòng)對利潤表的影響要顯著小于新金融工具準(zhǔn)則。當(dāng)然除了適用準(zhǔn)則差別之外，險(xiǎn)企的投資策略相較于券商更加穩(wěn)健也是原因之一。

估值失意

券商股作為經(jīng)營穩(wěn)健、低波動(dòng)、高股息的投資產(chǎn)品受到長線資金青睞，但其股價(jià)表現(xiàn)卻長期與其業(yè)績不相匹配，避漲追跌。去年，券商股價(jià)并未跟隨其業(yè)績豐收走高，今年以來卻隨市場一路下挫。年初至今，41家A股上市券商中，只華林證券（002945）一家券商股價(jià)上漲1.46%，其余全線下跌。跌幅最大的財(cái)通證券（601108）股價(jià)下跌41.46%，東方證券、長城證券（002939）與廣發(fā)證券（000776）等8家券商區(qū)間跌幅也超過30%。

一位上海私募基金經(jīng)理告訴經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)，當(dāng)前，證券行業(yè)已經(jīng)進(jìn)入一個(gè)淘汰出清的階段，而頭部券商以及具有互聯(lián)網(wǎng)屬性的東方財(cái)富（300059）證券優(yōu)勢會(huì)日漸顯露。他認(rèn)為，即使是頭部券商，也會(huì)因其四平八穩(wěn)的股價(jià)表現(xiàn)失去了資本追逐股票先拉升、再調(diào)整，精準(zhǔn)買入從而獲得超額收益的機(jī)會(huì)。

一位公募基金經(jīng)理則表示，對財(cái)務(wù)投資者而言，券商并非理想的投資標(biāo)的。但對一家大型機(jī)構(gòu)而言，券商的控股權(quán)還是頗具吸引力。如果實(shí)控人運(yùn)營、管理能力足夠強(qiáng)的話，券商作為綜合金融業(yè)務(wù)載體的價(jià)值還是很大的，其價(jià)值并不能僅以當(dāng)前的經(jīng)營規(guī)模來衡量，要看實(shí)控人的經(jīng)營規(guī)劃；但若僅從財(cái)務(wù)投資者的角度來看，券商的發(fā)展空間有限，成長性不足。

Wind數(shù)據(jù)顯示，今年一季度板塊行情波動(dòng)較大，市場減配券商板塊。券商指數(shù)在一季度下跌18.86%，單季持倉比例由3.82%降至3.23%，板塊獲低配0.30%。劉欣琦認(rèn)為，短期行情波動(dòng)是造成券商板塊配置比例降低的主要原因。個(gè)股方面，超配個(gè)股包括東方財(cái)富、中信證券、華泰證券（601688）、廣發(fā)證券等，東方財(cái)富仍是超配最多的券商個(gè)股，但超配比例從 1.38%下降至0.92%，中信證券超配比例從0.29%提升至0.33%。他表示，未來繼續(xù)看好機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)型券商。

2022年4月28日，中國結(jié)算發(fā)布《關(guān)于降低股票交易過戶費(fèi)收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)的通知》，決定自29日起將股票交易過戶費(fèi)總體下調(diào)50%，即股票交易過戶費(fèi)由現(xiàn)行滬深市場A股按照成交金額0.02‰、北京市場A股和掛牌公司股份按照成交金額0.025‰雙向收取，統(tǒng)一下調(diào)為按照成交金額0.01‰雙向收取。

劉欣琦認(rèn)為，股票交易過戶費(fèi)下調(diào)的核心目的在于激發(fā)市場活力。股票交易過戶費(fèi)是指委托買賣的股票成交后，由買賣雙方為變更股權(quán)登記所支付的費(fèi)用；該費(fèi)用由證券登記結(jié)算機(jī)構(gòu)收取，證券經(jīng)營機(jī)構(gòu)在同投資者清算交割時(shí)代為扣收。近期，中國結(jié)算多措并舉降低各類市場參與主體成本、提高資金使用效率，此次對股票交易過戶費(fèi)下調(diào)的核心目的同樣在于促進(jìn)資本市場平穩(wěn)健康運(yùn)行，通過進(jìn)一步降低投資者成本激發(fā)市場活力、加大對實(shí)體經(jīng)濟(jì)的支持力度。而股票交易過戶費(fèi)下調(diào)將通過降低投資者成本激發(fā)市場活力，帶動(dòng)券商板塊獲取顯著的超額收益。