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盡管目前網(wǎng)易的主要收入源自游戲業(yè)務，但與游戲業(yè)務在國內(nèi)存在的不確定性、著力發(fā)展海外市場不同，網(wǎng)易的云音樂成為第二增長曲線的確定性比較強。

本刊特約作者?郭永清/文

(資料圖)

8月18日，福布斯中國發(fā)布“2022中國最佳CEO榜”，共計50位CEO登上榜單。其中，網(wǎng)易CEO丁磊重回榜單，位列第四，成為了唯一上榜的互聯(lián)網(wǎng)公司CEO。此前，丁磊曾在2017-2020年連續(xù)4年上榜。

同時，網(wǎng)易是全球為數(shù)不多定期向股東支付季度股息的成長型公司之一，2013年至2021年，股票回購和股息派發(fā)金額累計約645億元。

2月24日，網(wǎng)易發(fā)布2021年第四季度及全年財報。5月24日，網(wǎng)易發(fā)布2022財年第一季度業(yè)績。8月18日，網(wǎng)易發(fā)布 2022 年二季度業(yè)績。我們嘗試著從財報數(shù)據(jù)中，來看看網(wǎng)易接下來的路徑。

財務穩(wěn)健

從資產(chǎn)負債表看，網(wǎng)易財務穩(wěn)健，其長期融資凈值一直為巨額的正數(shù)，2022年半年度長期融資凈值為910億元。

長期融資凈值的含義是一家公司長期資金來源在滿足公司業(yè)務需要后，可以一直留在手里的錢。難怪丁磊接受采訪的時候會說：“掙錢只是一個順便的事情。”在被追問“金錢給你帶來的幸福能占多大比例”時，他補充說，“可能對我來說5%都不到?！蹦鞘且驗榫W(wǎng)易太有錢了，根本不知道那些資金緊張的公司老板的苦。

網(wǎng)易在2022年半年度擁有1191億元的金融資產(chǎn)，主要是活期銀行存款、定期銀行存款以及需要的時候可以立即變現(xiàn)的短期投資等。此外，還有200多億元的長期股權投資，主要是投資一些網(wǎng)易認為有發(fā)展前途的公司的股權，比如與傳音控股合資成立的的非洲音樂流媒體服務平臺Boomplay，其實就是非洲的云音樂平臺，這部分股權在未來存在增值空間。

網(wǎng)易的營運資本一直為負數(shù)，因此，其商業(yè)模式從財務的角度來說，是一個非常好的模式：先收錢，后服務。簡單地講，網(wǎng)易作為平臺型公司，消費者成為網(wǎng)易會員的時候，需要先付費后享受。比如，網(wǎng)易當前主要的收入來源是游戲業(yè)務，而消費者在玩游戲的時候，需要預充值。在2021年底，網(wǎng)易的營運資本需求為-190億元；2022年半年度營運資本需求為-165億元。營運資本沉淀的資金，超過了網(wǎng)易公司在固定資產(chǎn)和無形資產(chǎn)等長期經(jīng)營資產(chǎn)需要投入的資金，2021年底為-52億元，2022半年度為-63億元——其意思是，網(wǎng)易當前不需要自己花錢做生意，會員預付費的錢用來做生意還有剩余。

網(wǎng)易的有息債務2022年半年度為313.82億元，相對于其金融資產(chǎn)來說，比例不高，因此，沒有什么財務風險。股東權益在2022年半年度為1049億元，半年度凈資產(chǎn)收益率為9.48%。從過去幾年的數(shù)據(jù)來看，網(wǎng)易的凈資產(chǎn)收益率基本穩(wěn)定在15%以上，已經(jīng)符合白馬股的標準。如果考慮其利潤表中營業(yè)收入和利潤的增長情況，網(wǎng)易符合成長股的標準。

游戲業(yè)務看海外

接下來看看網(wǎng)易的利潤表以及其業(yè)務構成情況。

在過去的幾年，網(wǎng)易毛利率基本穩(wěn)定在50%以上，2022年半年度達到了55.18%。從毛利率的角度，越高越穩(wěn)定，表明其護城河越深，可以說，網(wǎng)易的業(yè)務具備了很強的競爭力。

2019年以來，網(wǎng)易經(jīng)營利潤持續(xù)增長，2022年半年度同期增長27.35%。更為重要的是，網(wǎng)易的經(jīng)營利潤現(xiàn)金含量一直高于1，也就是說，網(wǎng)易1元錢經(jīng)營利潤至少對應著收到1元以上的現(xiàn)金。比如，2022年半年度經(jīng)營利潤為104.53億元，經(jīng)營利潤現(xiàn)金含量為1.07元，即網(wǎng)易的1元經(jīng)營利潤收到了1.07元的現(xiàn)金，說明其經(jīng)營利潤是高質(zhì)量的經(jīng)營利潤，而不是像有些公司的利潤是一堆存貨或者一大筆應收賬款。

當前，網(wǎng)易的經(jīng)營利潤主要來自游戲業(yè)務，其他業(yè)務的利潤金額有限，但是，云音樂也許正在成為網(wǎng)易未來的第二增長曲線。

截至2022年上半年的數(shù)據(jù)，分業(yè)務看，網(wǎng)易游戲及相關增值服務營收181億元，同比增長15%；云音樂營收22億元，同比增長29.5%；有道營收9.56億元，同比降低26.1%，由于有道業(yè)務營收占總額比重僅4.1%，處于極低水平，即便營收滑坡嚴重，也不會對總體業(yè)績產(chǎn)生顯著影響。游戲業(yè)務的營收占據(jù)總額的78%，接近八成。因此，游戲業(yè)務是需要重點關注的業(yè)務。

個人認為，網(wǎng)易國內(nèi)的游戲業(yè)務保持持續(xù)高增長難度很大。網(wǎng)易并未在財報中對游戲產(chǎn)業(yè)做過多點評，但前一天發(fā)布的騰訊控股半年報中有相關論述。其中提到：本土游戲行業(yè)正面臨過渡性的挑戰(zhàn)，包括大型游戲發(fā)布數(shù)量的下降、用戶消費減少以及未成年人保護措施。玩家消費與游戲的吸引力息息相關，國內(nèi)相對嚴格的游戲審批制度對游戲廠商造成諸多限制，這在一定程度上削弱了游戲的吸引力和玩家的消費積極性。當然，版號和審批問題都是監(jiān)管層對國內(nèi)游戲產(chǎn)業(yè)的正向引導，目的是督促廠商產(chǎn)出更加優(yōu)質(zhì)的游戲。從騰訊控股的論述，可以看出，國內(nèi)游戲業(yè)務的持續(xù)增長難度很大，并且由于政策原因，存在很大的不確定性。

面對國內(nèi)游戲業(yè)務增長可能面臨的局面，網(wǎng)易創(chuàng)始人丁磊對二季度游戲業(yè)務的看法是：現(xiàn)有游戲矩陣持續(xù)受玩家歡迎，《暗黑破壞神·不朽》展示了網(wǎng)易的手游開發(fā)能力，憑借中國本土、加拿大、日本和美國的工作室，網(wǎng)易將為全球游戲社區(qū)打造高質(zhì)量游戲。據(jù)此判斷，丁磊最為看重的是手游技術和海外市場，結合到一起就是開拓海外手游市場。早在5月份網(wǎng)易一季報公布時，丁磊就曾稱：“網(wǎng)易高度重視海外市場和海外游戲開發(fā)，目前，網(wǎng)易游戲海外市場營收占比達10%以上。未來，我們希望海外市場占比能達到40%至50%。”

因此，網(wǎng)易未來游戲業(yè)務的增長，需要觀察其開拓海外市場的進展。據(jù)第三方數(shù)據(jù)，自6月上市以來，網(wǎng)易和暴雪聯(lián)合推出的手游《暗黑破壞神·不朽》收入持續(xù)走高，截至7月底海外總收入突破1億美元。2017年11月份進入日本市場的《荒野行動》，在歷經(jīng)五年的洗禮后，仍能在2022年7月份實現(xiàn)海外收入翻倍的好成績?！队澜贌o間》在2022年6月份全球銷量突破1000萬份，雄踞國產(chǎn)買斷制游戲銷量榜首。其它諸如《第五人格》、《陰陽師》等游戲的海外收入也表現(xiàn)不俗。

網(wǎng)易的游戲業(yè)務，其實已經(jīng)具備了很深的護城河：研發(fā)體系成熟高效，游戲開發(fā)標準化和工業(yè)化。首先，網(wǎng)易研發(fā)資源充足，聚焦精品化和全球化，2021年研發(fā)費用支出141億元，研發(fā)人員達1.5萬人，這不是一般的公司可以比擬的；其次，游戲開發(fā)中臺體系沉淀技術、美術、項目管理等核心能力，帶來游戲研運效率優(yōu)化，實現(xiàn)了游戲工業(yè)化；還有，網(wǎng)易的風格化、技術化打造出了行業(yè)領先的美術能力。

云音樂或成第二增長曲線

與游戲業(yè)務在國內(nèi)存在的不確定性、著力發(fā)展海外市場不同，網(wǎng)易的云音樂成為第二增長曲線的確定性比較強。就云音樂業(yè)務來看，2022年上半年收入為42.6億元，同比增長33.8%，且毛利率也由上年同期的-0.4%大幅成長為12.6%。同時，商業(yè)化能力在此財季亦進一步提升，基于高質(zhì)量且年輕的用戶社區(qū)，以及在內(nèi)容和功能方面持續(xù)的推陳出新，會員付費比率由上年同期的14.2%升至20.7%。

在線音樂服務收入為17.84億元，比2021年同期的16.04億元增長11.2%。增加的主要原因是會員訂閱銷售收入大幅增長。在線音樂服務的MAU為1.82億，環(huán)比和同比基本穩(wěn)定。在線音樂付費用戶數(shù)從2021年同期的2610萬增加到3760萬。在線音樂服務的ARPPU為6.5元，而2021年同期為6.8元。

社交娛樂服務和其他收入為24.75億元，比2021年同期的15.79億元增長56.7%。社交娛樂服務的月付費用戶從2021年同期的49.6萬增加到120萬。社交娛樂服務ARPPU為329.8元，而2021年同期為526.5元人民幣。毛利潤為5.371億元，而2021年同期毛虧損為1290萬元。由于收入大幅增加和對內(nèi)容許可費的控制，毛利率從2021年同期的-0.4%提高到12.6%。凈虧損2.708億元，與2021年同期凈虧損38億元相比縮小了92.9%。調(diào)整后的凈虧損為2.17億元，與2021年同期的凈虧損5.33億元相比縮小了59.3%。

從云音樂的財務數(shù)據(jù)和業(yè)務數(shù)據(jù)來看，都處于快速上升的階段。相對于經(jīng)常受社會輿論討伐的游戲業(yè)務來說，云音樂業(yè)務更受到大家的歡迎，希望網(wǎng)易能給大家?guī)硪魳废硎艿耐瑫r，如丁磊所說，順帶著把錢賺了。

（作者為上海國家會計學院教授、博士生導師）