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作者：蕭蕭

來源：IPO參考（ID：IPOCIA）

(資料圖片)

近期，電商巨頭阿里和京東紛紛分拆旗下公司上市吸引了諸多關(guān)注，阿里將阿里云、菜鳥、盒馬生鮮分拆上市，京東將京東產(chǎn)發(fā)、京東工業(yè)分拆獨立上市，目前這些分拆公司都在IPO。隨著徐雷的離職，劉強東的回歸，京東分拆上市或?qū)⒃缬诎⒗锵怠?/p>

京東總市值近期不斷蒸發(fā)。公開資料顯示，京東美股股價由2022年1月的79.36美元/股的高點一路下跌至如今的37.99美元/股，若和2021年2月的106.41美元/股的高位相比則跌去64.3%，市值已蒸發(fā)1076.9億美元，以最新匯率計算，蒸發(fā)市值達7709億元。如今京東總市值僅為597.9億美元，約合4280億元。京東工業(yè)的上市能在一定程度上彌補京東的蒸發(fā)市值。

數(shù)據(jù)顯示，京東工業(yè)最近一次融資在2023年3月9日，融資金額高達3億美元。在完成B輪融資不足1個月，京東工業(yè)便匆忙遞表赴港IPO，可見劉強東的急切。

對此，有業(yè)內(nèi)人士透露，這或許是源于與阿里系的上市PK。

京東工業(yè)：工業(yè)品的京東商城

2019年成立的京東工業(yè)其實算是京東的新興業(yè)務(wù)，但2017年就開始專注于采購服務(wù)的供應(yīng)鏈技術(shù)與服務(wù)業(yè)務(wù)，京東持有京東工業(yè)已發(fā)行股本總額的約77.95%。根據(jù)招股書描述，京東工業(yè)的業(yè)務(wù)是工業(yè)供應(yīng)鏈和技術(shù)服務(wù)商，通過踐行變革性的、全鏈路的工業(yè)供應(yīng)鏈數(shù)字化，幫助客戶實現(xiàn)保供、降本和增效。

現(xiàn)在很多人根本不知道京東工業(yè)具體做什么的，據(jù)其招股書介紹，京東工業(yè)通過構(gòu)建全鏈路數(shù)字化基礎(chǔ)設(shè)施，加之服務(wù)與運營，以實現(xiàn)工業(yè)供應(yīng)鏈的降本增效。用輕模式搭建高效且可擴展的平臺，為各行業(yè)、各規(guī)模的客戶提供跨場景、跨品類的全面工業(yè)品以及技術(shù)與服務(wù)供應(yīng)，可以理解為經(jīng)營工業(yè)商品的“京東商城”。截至目前，京東工業(yè)有30000家工業(yè)制造和代理商，可提供4250萬個SKU和48個產(chǎn)品類別。

灼識咨詢數(shù)據(jù)顯示，按2022年的交易額計算，京東工業(yè)在中國MRO采購服務(wù)市場排名第一，成為中國工業(yè)供應(yīng)鏈技術(shù)與服務(wù)市場的最大服務(wù)提供商，其2022年交易額約為223億元，自2020年以來年復(fù)合增長率高達38.4%。

（圖片來源：京東工業(yè)招股書）

在市場定位上，京東將京東工業(yè)定位為工業(yè)供應(yīng)鏈技術(shù)與服務(wù)提供商。其業(yè)務(wù)構(gòu)成分為商品銷售和服務(wù)收入兩部分。營收構(gòu)成主要以商品銷售為主，2022年，兩者收入占比分別為91.5%和8.5%，商品收入主要來源于工業(yè)品的自營，主要包括MRO產(chǎn)品及BOM產(chǎn)品。

中國是第二產(chǎn)業(yè)產(chǎn)值最大且唯一擁有聯(lián)合國產(chǎn)業(yè)分類中所有工業(yè)門類的國家，2022年中國供應(yīng)鏈市場規(guī)模達10.5萬億元，引領(lǐng)全球工業(yè)供應(yīng)鏈市場。但灼識咨詢資料表明中國工業(yè)供應(yīng)鏈市場的數(shù)字化滲透率偏低，2022年僅為5.2%。灼識咨詢預(yù)測在2027年將達到12.9%。數(shù)字化滲透率將推動工業(yè)供應(yīng)鏈技術(shù)與服務(wù)市場由2022年的5000億元增至2027年的1.7萬億元，復(fù)合年增長率達25.6%。

競爭激烈  凈利潤率持續(xù)下滑

京東工業(yè)的成立時間不長，但發(fā)展較為迅猛，招股書顯示，2020年京東工業(yè)的總營收就達到68億元，2021年總營收增長至103億元，同比增長51.5%；2022年其總營收增長至141億元，同比增長37%。2020年商品銷售收入為62億元，2021年增長至95億元，2022年繼續(xù)增長至129億元，復(fù)合年增長率為44.0%。2020年服務(wù)收入占比較低，僅為5.7億元，但增長較快，2021年服務(wù)收入達8.7億元，同比增長71%。2022年該項收入達12億元，同比增長38%。復(fù)合年增長率為45.7%，如此高的年復(fù)合增長率，也是京東工業(yè)上市的底氣所在。

京東工業(yè)目前尚未盈利，招股書數(shù)據(jù)顯示京東工業(yè)于2020年、2021年及2022年中，除了2020年實現(xiàn)3.4億元的凈利潤之外，2021年和2022年兩年均凈虧損13億元，對此京東工業(yè)解釋稱是因2021年股份支付開支的增加及京東工業(yè)股權(quán)價值的增加令2021年及2022年的A輪前優(yōu)先股、A輪優(yōu)先股及A-1輪優(yōu)先股的公允價值持續(xù)增加。招股書還強調(diào)，提出已經(jīng)終止經(jīng)營業(yè)務(wù)、可轉(zhuǎn)化優(yōu)先股公允價值變動及股份支付開支的影響，近3年京東工業(yè)均實現(xiàn)了盈利，2020年至2022年在非國際財務(wù)報告準則經(jīng)調(diào)整后凈盈利分別為436.5百萬元、501.4百萬元和714.7百萬元。

京東工業(yè)2020年的毛利率高達20.3%，2021年毛利率下降至18.6%，2022年繼續(xù)下滑至18%，其整體毛利率較高，但卻呈現(xiàn)不斷下滑趨勢。凈利潤率方面，京東工業(yè)波動較大，2020年凈利潤率為5.0%，2021年增長至11.7%，2022年又下滑至9.8%。對于毛利率不斷下滑和凈利潤率波動較大，投資人史保剛認為這說明市場競爭較為激烈，“在市場競爭激烈的情況下，企業(yè)需要在這個上做出讓步才能吸引更多消費者，這樣就會致使企業(yè)的利潤受到影響，從而導(dǎo)致企業(yè)的凈利潤率波動較大。這樣的情況一般出現(xiàn)在初創(chuàng)公司，成熟穩(wěn)定的公司凈利潤率一般相對穩(wěn)定” 。

對比正在赴美上市的震坤行，震坤行和京東工業(yè)的模式幾乎相同。震坤行近3年的毛利率分別為14.60%、13.65%、15.94%，整體上低于京東工業(yè)，但總體呈現(xiàn)上揚趨勢，而另外一個競爭對手固安捷2022年毛利率則達到39.61%，凈利率也高達10.44%。京東工業(yè)想要真正獲得投資者的認可，在盈利能力上還有待提高。

阿里系和京東系大PK

劉強東將京東工業(yè)分拆上市，除了自己“雙萬億”夢想之外，阿里分拆多家公司上市也給了他一定的壓力。近3年兩大電商巨頭在美股的股價表現(xiàn)都不盡如人意。阿里股價由319.32美元/股一路跌至87.51美元/股，跌幅為73%，京東則下跌了64%，阿里市值蒸發(fā)了5992億美元，京東則蒸發(fā)了1076.9億美元。但阿里目前2262億美元的市值是京東597.9億美元的3.8倍。

2022年京東總營收1.046萬億元，同比增長9.95%；阿里的總營收為8687億元，同比增長1.83%。在營收以及增長速度上京東優(yōu)于阿里，但在凈利潤上京東的103.8億元僅為阿里727.8億元的14%，相差甚遠。

阿里系和京東系的全方位對比，不僅表現(xiàn)在已經(jīng)上市的公司，還體現(xiàn)在將要分拆上市的公司估值的比拼。阿里系的阿里云、菜鳥以及盒馬生鮮和京東系的京東產(chǎn)發(fā)、京東工業(yè)的PK經(jīng)成為決定“勝負”的“X因子”，因阿里云7年營收增長了78倍，且首次實現(xiàn)全年盈利，多家機構(gòu)上調(diào)阿里云估值至千億美元以上。其中摩根士丹利一度將其估值提升至1238億美元（折合人民幣超8000億元），菜鳥在胡潤全球獨角獸榜躋身全球前十，即時估值約為1850億元，盒馬最新估值約60億美元。阿里系3個分拆公司上市以后總市值超過萬億元。

而京東產(chǎn)發(fā)是重資產(chǎn)模式，不利于估值，兩輪融資15億美元，按正常融資金額和估值來看，其估值約150億美元，但劉強東近期的頻頻套現(xiàn)，對京東產(chǎn)發(fā)的估值以及京東工業(yè)估值會有所影響。結(jié)合同期最新股價和匯率，阿里系和京東系上市公司及正準備上市的公司估值兩者分別為27300億元和8300億元，京東系在總市值上落于下風。

在2022年胡潤富豪榜上，劉強東的身價約1050億元，同樣落后于馬云的1800億元，在京東和阿里的PK上，京東并不占上風。

融資輪數(shù)最少的上市公司？

數(shù)據(jù)顯示，京東工業(yè)目前僅獲得兩輪融資，分別是2020年5月15日2.23億美元的融資以及2023年3月22日的3億美元融資，其中均有紅杉中國的身影。

紅杉中國成為京東工業(yè)的投資方，說明沈南鵬對京東工業(yè)的看好。而京東工業(yè)一旦上市將成為互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)中融資輪數(shù)最少的一家公司。

而京東系另外一家走在IPO路上的京東產(chǎn)發(fā)同樣也只經(jīng)歷兩輪融資，同樣也是成立不久的公司，目前京東產(chǎn)發(fā)的主要投資方為高瓴資本，中國最具影響力的兩大投資機構(gòu)高瓴資本和紅杉中國分別成為京東產(chǎn)發(fā)和京東工業(yè)的投資方。

“正常公司從天使輪到最終上市，少則需要四五輪多則可達十輪左右，京東工業(yè)僅靠兩輪融資就能上市，主要還是依靠母公司京東為其托底?！币晃徊辉妇呙臉I(yè)內(nèi)人士認為京東為京東工業(yè)吸引了不少投資者的關(guān)注。

只是京東工業(yè)畢竟是電商平臺出身，在專業(yè)性上與其他平臺有差距，需要時間積累。這從京東工業(yè)下滑的毛利率和波動的凈利潤率上可見一斑。京東工業(yè)在提交招股書的當天京東股價43.78美元/股，京東工業(yè)的上市不僅未能提振京東股價，反而下跌超過5美元/股。

同時引發(fā)投資者擔憂的是京東工業(yè)對京東集團采購占營業(yè)成本四成，京東工業(yè)主要的投資活動現(xiàn)金凈流出也是因為給京東集團的墊款。

京東工業(yè)獨立上市后這種關(guān)聯(lián)采購能否繼續(xù)？招股書顯示，2021年，京東工業(yè)投資活動所用現(xiàn)金凈額為21億元，主要歸因于向京東集團付款16億元，2022年，京東工業(yè)投資活動所用現(xiàn)金凈額為44.55億元，主要歸因于向京東集團凈額支付43.3億元。京東工業(yè)的現(xiàn)金流向主要為京東，這種關(guān)系未來能否持續(xù)存疑。