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【資料圖】

山鷹國(guó)際(600567)

事件：公司發(fā)布22年報(bào)及23年一季報(bào)，22年及23年一季度分別實(shí)現(xiàn)收入340.14、63.51億元，同比變動(dòng)2.97%、-20.22%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)-22.56、-3.41億元，同比減少248.87%、270.67%，實(shí)現(xiàn)扣非后歸母凈利潤(rùn)-24.07、-3.77億元，同比減少300.54%、318.24%，基本每股收益-0.52、-0.079元。

Q1收入同比減少，單季度虧損收窄：4Q22/1Q23公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入85.65/63.51億元，同比減少4.61%/20.22%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)-23.11/-3.41億元（單22Q1/Q2/Q3分別為2.00/-0.72/-0.73億元），4Q22大幅虧損主要由于產(chǎn)生14.15億元資產(chǎn)減值損失，1Q23虧損有所收窄。22年公司原紙、紙制品銷量分別為616.29萬(wàn)噸、21.36萬(wàn)平，同比增長(zhǎng)5.88%、5.49%，驅(qū)動(dòng)22年收入實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)，我們預(yù)計(jì)隨著浙江山鷹、吉林山鷹逐步投產(chǎn)，以及包裝客戶持續(xù)開拓，收入規(guī)模有望持續(xù)提升。

毛利率環(huán)比修復(fù)，期間費(fèi)用率提升：1Q23公司毛利率7.72%，同比下降2.98pct，環(huán)比提升4.27pct。期間費(fèi)用率方面，銷售費(fèi)用率同比提升0.36pct至1.40%，管理費(fèi)用率同比提升2.19pct至6.11%，研發(fā)費(fèi)用率同比提升0.25pct至3.00%，財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比提升2.48pct至4.82%，我們認(rèn)為主要由于收入下滑導(dǎo)致費(fèi)用率提升，綜合影響下，公司凈利率同比下降8.29pct至-5.92%。

23年開年需求不振，造紙包裝量?jī)r(jià)齊降：根據(jù)公司2023年3月經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)快報(bào)，23年1-3月公司國(guó)內(nèi)造紙板塊銷量120.56萬(wàn)噸，同比下滑7.64%，均價(jià)3232.41元/噸，同比減少18.92%，包裝板塊銷量4.26億平米，同比減少13.67%，均價(jià)3.54元/平米，同比減少12.17%。

盈利預(yù)測(cè)與評(píng)級(jí)：我們預(yù)計(jì)公司23-24年凈利潤(rùn)分別10.21、15.94億元，同比增速145.2%、56.2%。參考可比公司給予公司23年13倍PE估值，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)2.86元，給予“優(yōu)于大市”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：需求復(fù)蘇不及預(yù)期，原材料價(jià)格大幅波動(dòng)。