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白酒觀點：股價大幅回調(diào)，預計不利因素已有預期，龍頭估值回落至22年27-30X，長期建議布局。

1、年初以來回調(diào)與前幾輪本質(zhì)不同，白酒基本面景氣延續(xù)，回調(diào)主要在于估值調(diào)整。

年初以來白酒板塊發(fā)生歷史少有較大回調(diào)，8月申萬白酒指數(shù)比年初高點回調(diào)36%，板塊估值由77X高位回落至目前46X，茅、五、瀘股價較高點最大回調(diào)達到42%、45%、51%，對應21年估值回落至39、33、35X。回顧歷史上幅度較大幾輪回調(diào)分別為：2008年金融危機，板塊回調(diào)67%(茅、五、瀘股價回調(diào)63%、77%、78%;估值分別由141、148、199X回調(diào)至26、30、21X);2012-2015年限制三公消費，政策影響導致酒企庫存累積、批價回落，基本面惡化之下板塊情緒走低，回調(diào)60%(茅、五、瀘股價回調(diào)59%、65%、69%;估值分別由29、20、19X回調(diào)至9、6、7X);2018年酒企庫存普遍高企、批價回落，疊加貿(mào)易戰(zhàn)和去杠桿的宏觀因素影響，板塊回調(diào)34%(茅、五、瀘股價回調(diào)37%、51%、53%;估值分別由52、45、37X回調(diào)至25、17、18X)。從回調(diào)幅度來看本輪回調(diào)幅度已屬歷史少有，然而本輪回調(diào)與前幾輪存在本質(zhì)不同，前幾輪回調(diào)均伴隨庫存升高、批價大幅回落的基本面情況惡化問題，而本輪回調(diào)主要受政策影響而使得板塊估值承壓，期間庫存持續(xù)維持歷史較低水平，批價總體堅挺，回調(diào)非基本面走弱。20年3月至21年2月申萬白酒板塊估值由32X上漲至77X，估值處于歷史高位。經(jīng)歷本輪大幅回調(diào)后板塊估值已經(jīng)回落至歷史合理偏低水平，中報頭部酒企業(yè)績整體符合預期，從預收款和渠道回款進度來看三季度業(yè)績表現(xiàn)依然可期，板塊景氣延續(xù)，不應繼續(xù)悲觀。

2、疫情控制良好，渠道回款積極，終端信心回升，旺季景氣可期。

臨近中秋旺季，疫情對板塊影響基本全面恢復，9月初開始終端備貨信心恢復較好。目前來看，高端需求無虞，茅臺完成Q3回款，預計量同比去年中秋有10%左右增長，五糧液回款進度90%以上，預計量個位數(shù)增長，疊加小五糧和經(jīng)典五糧液的增量，三季度業(yè)績依然可期，國窖回款進度亦超過80%。次高端和地產(chǎn)酒方面，目前整體回款進度亦較好，山西汾酒完成80%以上回款，預計比去年提前一個月左右完成全年回款，水井坊目前完成Q3回款，酒鬼酒方面內(nèi)參基本完成全年回款，整體回款85%以上，洋河、今世緣、古井回款進度亦在80%以上，預計中秋國慶旺季之后回款進度將達到90%以上。整體來看頭部酒企回款節(jié)奏正常，次高端回款節(jié)奏偏快，當前渠道庫存普遍不超過2個月，且整體價盤較為穩(wěn)定，預計Q3高端維持穩(wěn)健增長，次高端環(huán)比降速但增速依然可觀，地產(chǎn)酒穩(wěn)中向好。

3、板塊回調(diào)，估值風險釋放充分，高端確定性強建議逐步布局。

本輪板塊估值由77X高位回落至46X，整體估值風險釋放充分，結(jié)合基本面來看，板塊已經(jīng)進入價值區(qū)間。短期業(yè)績方面，從預收款來看Q3業(yè)績依然可期，除茅臺及順鑫農(nóng)業(yè)之外多數(shù)酒企中報預收款余額同比上漲。長期來看，高端白酒業(yè)績確定性強，增長穩(wěn)健，參考國際消費品來看估值合理偏低。截至9月3日收盤茅臺股價較年初高位跌37%，對應21、22年估值39、33X。五糧液、瀘州老窖股價本輪回調(diào)幅度亦分別達到42%、44%，對應21年估值僅為33、35X，22年為27、29X，下半年后期考慮估值切換將有明顯收益，建議逐步布局。次高端增速快，中報業(yè)績兌現(xiàn)驗證高景氣，調(diào)整后估值壓力得到明顯釋放。汾酒股價回調(diào)47%，對應21、22年P(guān)E為62、46X;水井坊回調(diào)24%，對應21、22年P(guān)E為51、42X，業(yè)績增速與估值匹配性趨于合理;酒鬼酒回調(diào)24%，對應21、22年P(guān)E為76、53X。地產(chǎn)酒洋河股價回調(diào)38%，對應21、22年P(guān)E為30、25X;古井貢酒回調(diào)25%，對應21、22年P(guān)E為50、41X，性價比凸顯。重點推薦高端茅臺、五糧液、瀘州老窖，次高端山西汾酒、水井坊、酒鬼酒，及區(qū)域龍頭名優(yōu)酒企洋河和古井貢酒。