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《金證研》北方資本中心 青黎/作者 庭初/風(fēng)控

1996年7月，張文等人出資設(shè)立成都千里電子設(shè)備廠。2006年2月，成都千里電子設(shè)備廠由集體所有制改制為有限責(zé)任公司，并改名為成都千里電子設(shè)備有限公司，即系四川千里倍益康醫(yī)療科技股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“倍益康”）前身。從2014年至今，倍益康的銷售額從最初的百萬(wàn)元級(jí)別，增長(zhǎng)到如今的逾3億元。

高光時(shí)刻背后，倍益康仍存問(wèn)題待解。從2020年開始，倍益康的業(yè)務(wù)重心由康復(fù)醫(yī)療器械轉(zhuǎn)移到康復(fù)科技產(chǎn)品，新品筋膜槍為其創(chuàng)收超七成。值得一提的是，倍益康醫(yī)療器械生產(chǎn)質(zhì)量管理體系存在缺陷，多次被點(diǎn)名，其產(chǎn)品品控或存缺失。不及如此，倍益康毛利率低于同行均值、客戶集中度高企、研發(fā)投入占比低于同行均值的問(wèn)題，同樣值得關(guān)注。

(資料圖)

另一方面，在競(jìng)品分析時(shí)，倍益康招股書稱其主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手未公布MINI款筋膜槍的推力及電池容量。事實(shí)上，其中一家競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手在其官網(wǎng)披露MINI款筋膜槍的電池容量、推力，并且電池容量關(guān)鍵性能參數(shù)優(yōu)于倍益康。至此，倍益康上演“蒙眼自嗨”式信披。

一、新品貢獻(xiàn)收入超七成，原創(chuàng)收超五成產(chǎn)品曾因抽檢不合格被點(diǎn)名

凡事預(yù)則立，不預(yù)則廢。倍益康致力于打造以“康復(fù)”為核心的醫(yī)療健康產(chǎn)業(yè)。2020年開始，倍益康的業(yè)務(wù)重心由康復(fù)醫(yī)療器械轉(zhuǎn)移到康復(fù)科技產(chǎn)品。

1.1 2020年開始，業(yè)務(wù)重心由康復(fù)醫(yī)療器械轉(zhuǎn)移到康復(fù)科技領(lǐng)域

據(jù)倍益康簽署日期為2022年11月15日的招股說(shuō)明書（以下簡(jiǎn)稱“招股書”），作為一家智能康復(fù)設(shè)備制造商，在二十余年的發(fā)展歷程中，倍益康聚焦于健康產(chǎn)業(yè)中的康復(fù)領(lǐng)域，一方面專注于專業(yè)康復(fù)醫(yī)療器械的研發(fā)創(chuàng)新，另一方面致力于康復(fù)科技在健康生活中的應(yīng)用。

截至招股書簽署日2022年11月15日，倍益康產(chǎn)品體系包含力因子類、電因子類、熱因子類等康復(fù)產(chǎn)品，涵蓋醫(yī)療及消費(fèi)市場(chǎng)。

2019年，倍益康的產(chǎn)品以康復(fù)醫(yī)療器械為主，下游用戶主要為各類康復(fù)機(jī)構(gòu)，主要通過(guò)經(jīng)銷模式進(jìn)行銷售，ODM模式收入規(guī)模較小。2020年開始，倍益康推出便攜款肌肉按摩器。

據(jù)倍益康簽署日期為2022年9月22日的《關(guān)于倍益康公開發(fā)行股票并在北交所上市申請(qǐng)文件的審核問(wèn)詢函之回復(fù)》（以下簡(jiǎn)稱“首輪問(wèn)詢回復(fù)”），倍益康的康復(fù)醫(yī)療器械與康復(fù)科技產(chǎn)品的劃分是根據(jù)行業(yè)分類、細(xì)分市場(chǎng)、產(chǎn)品用途、資質(zhì)許可等標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行劃分。其中，康復(fù)醫(yī)療器械產(chǎn)品的產(chǎn)品性質(zhì)為專業(yè)醫(yī)療器械，其主要用于康復(fù)機(jī)構(gòu)的康復(fù)訓(xùn)練與治療，促進(jìn)患者功能提高或恢復(fù)，該產(chǎn)品通常需要取得醫(yī)療器械注冊(cè)證。

而康復(fù)科技產(chǎn)品的產(chǎn)品性質(zhì)為智能消費(fèi)設(shè)備，其主要用于個(gè)人消費(fèi)者在各類生活場(chǎng)景的放松、緩解疲勞，該產(chǎn)品不具有醫(yī)療用途，在國(guó)內(nèi)無(wú)需取得醫(yī)療器械注冊(cè)證。

自倍益康成立以來(lái)至2019年，倍益康主營(yíng)業(yè)務(wù)以專業(yè)醫(yī)療為主，康復(fù)醫(yī)療器械板塊銷售收入占比均高于50%。倍益康適時(shí)推動(dòng)康復(fù)技術(shù)從醫(yī)用領(lǐng)域向個(gè)人及家用消費(fèi)領(lǐng)域拓展，先后研發(fā)了各型號(hào)的肌肉按摩器及MINI頸部按摩儀等健康消費(fèi)產(chǎn)品。

此外，倍益康專業(yè)醫(yī)療業(yè)務(wù)主要產(chǎn)品品類包括力因子、電因子、熱因子、水因子。其中，力因子品類包括空氣波壓力治療儀、DMS深層肌肉刺激儀，電因子品類包括中頻電療儀、中頻治療器、經(jīng)皮神經(jīng)肌肉電刺激儀、痙攣肌低頻治療儀，熱因子品類包括全自動(dòng)恒溫蠟療機(jī)、熏蒸治療儀、濕熱敷裝置，水因子品類包括水壓式按摩床。

另外，倍益康的健康消費(fèi)業(yè)務(wù)主要產(chǎn)品品類包括力因子、電因子、熱因子。其中，力因子品類包括氣壓按摩系統(tǒng)、專業(yè)款肌肉按摩器、便攜款肌肉按摩器、MINI款肌肉按摩器、超MINI款肌肉按摩器，電因子品類包括頸部按摩儀，MINI頸部按摩儀，熱因子品類包括關(guān)節(jié)按摩儀。

2019-2021年及2022年1-6月，倍益康的康復(fù)醫(yī)療器械類產(chǎn)品的銷售收入分別為2,207.75萬(wàn)元、2,178.55萬(wàn)元、3,874.01萬(wàn)元、1,693.34萬(wàn)元，占其當(dāng)期主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例分別為53.37%、17.22%、11.84%、8.45%。

同期，倍益康的康復(fù)科技類產(chǎn)品的銷售收入分別為1,929.28萬(wàn)元、10,470.89萬(wàn)元、28,844.68萬(wàn)元、18,352.92萬(wàn)元，占其當(dāng)期主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例分別為46.63%、82.78%、88.16%、91.55%。

即是說(shuō)，2020年開始，倍益康的業(yè)務(wù)重心由康復(fù)醫(yī)療器械類產(chǎn)品轉(zhuǎn)移到了康復(fù)科技類產(chǎn)品。

不僅如此，倍益康的主要產(chǎn)品由中頻電療儀變?yōu)榻钅尅?/p>

1.2 2014-2018年，主要產(chǎn)品中頻電療儀收入占比均超五成

據(jù)倍益康在全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)（以下簡(jiǎn)稱“新三板”）公布的2017-2018年年報(bào)，2016-2018年，倍益康的營(yíng)業(yè)收入全部為主營(yíng)業(yè)務(wù)收入，無(wú)其他業(yè)務(wù)收入。同期，倍益康電療類儀器品類的產(chǎn)品銷售收入分別為1,067.64萬(wàn)元、1,229.76萬(wàn)元、1,269.13萬(wàn)元，占其當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的比例分別為70.93%、67.6%、57.8%。

此外，倍益康的主要產(chǎn)品包括中頻電療儀、空氣波壓力治療儀、經(jīng)皮神經(jīng)電刺激儀、高頻婦科治療機(jī)等。其中，2016-2018年，倍益康中頻電療儀產(chǎn)品銷售收入占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入比重分別為64.3%、61.54%、50.37%。

據(jù)倍益康簽署日期為2016年11月9日的公開轉(zhuǎn)讓說(shuō)明書，2014-2015年及2016年1-5月，倍益康的營(yíng)業(yè)收入全部來(lái)源于主營(yíng)業(yè)務(wù)收入，倍益康主營(yíng)業(yè)務(wù)中的主要產(chǎn)品為中頻電療儀。同期，倍益康中頻電療儀的銷售收入分別為272.42萬(wàn)元、693.74萬(wàn)元、364.97萬(wàn)元，占其當(dāng)期主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例分別為71.56%、68.65%、67.92%。

2014-2015年及2016年1-5月，倍益康產(chǎn)品銷售主要采取經(jīng)銷商為主，直接銷售為輔的銷售模式。同期，倍益康通過(guò)經(jīng)銷商銷售的收入金額分別為374.74萬(wàn)元、994.02萬(wàn)元、510.98萬(wàn)元，占其當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的98.44%、98.37%、95.09%。

可以看出，2014-2018年，倍益康的主要產(chǎn)品為康復(fù)醫(yī)療器械品類的中頻電療儀，其中頻電療儀的收入占比均超五成。

另外，2020-2021年，倍益康主要產(chǎn)品筋膜槍的銷售收入占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例比超七成。

1.3 2020-2021年，筋膜槍的銷售收入占比超七成

據(jù)招股書，2019-2021年及2022年1-6月，倍益康主營(yíng)產(chǎn)品包括力因子類、電因子類、熱因子類、水因子類和氧因子類智能康復(fù)設(shè)備，其中力因子類和電因子類產(chǎn)品為主要收入來(lái)源，二者合計(jì)占倍益康當(dāng)期主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比重分別為79.6%、93.9%、97.45%、99.04%。

2019-2021年及2022年1-6月，倍益康力因子類產(chǎn)品的銷售收入分別為0.18億元、1.03億元、2.87億元、1.85億元，占其當(dāng)期主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例分別為44.52%、81.17%、87.66%、92.11%。

同期，倍益康電因子類產(chǎn)品的銷售收入分別為1,451.28萬(wàn)元、1,609.54萬(wàn)元、3,202.14萬(wàn)元、1,388.83萬(wàn)元，占其當(dāng)期主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例分別為35.08%、12.72%、9.79%、6.93%。

據(jù)首輪問(wèn)詢回復(fù)，2019-2021年及2022年1-6月，倍益康力因子類產(chǎn)品中筋膜槍的銷售收入分別為1,389.97萬(wàn)元、9,854.67萬(wàn)元、28,148.18萬(wàn)元、18,242.13萬(wàn)元，分別占其當(dāng)期主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的33.6%、77.91%、86.03%、91%。同期，倍益康電因子類產(chǎn)品中的中頻電療儀的銷售收入分別為1,159.55萬(wàn)元、1,291.88萬(wàn)元、2,665.17萬(wàn)元、1,247.13萬(wàn)元，分別占其當(dāng)期主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的28.03%、10.21%、8.15%、6.22%。

2019-2021年及2022年1-6月，倍益康細(xì)分產(chǎn)品類型較多，筋膜槍始終為倍益康各期收入占比最高的產(chǎn)品，細(xì)分產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的變動(dòng)不構(gòu)成主要產(chǎn)品的變動(dòng)，倍益康主要產(chǎn)品未發(fā)生重大變化。

即是說(shuō)，2020年開始，倍益康的最主要收入來(lái)源的主要產(chǎn)品由康復(fù)醫(yī)療器械品類的中頻電療儀，變更為康復(fù)科技產(chǎn)品品類的筋膜槍。

值得注意的是，2019-2021年，倍益康醫(yī)療器械生產(chǎn)質(zhì)量管理體系存在缺陷，被藥監(jiān)局要求整改。

1.4 醫(yī)療器械生產(chǎn)質(zhì)量管理體系存在缺陷被要求整改，中頻電療儀產(chǎn)品不合格

據(jù)四川省藥品監(jiān)督管理局于2019年7月9日公示的[2019年第25號(hào)]文件，四川省藥品監(jiān)督管理局在2019年上半年組織開展的飛行檢查中發(fā)現(xiàn)，倍益康的醫(yī)療器械生產(chǎn)質(zhì)量管理體系存在嚴(yán)重缺陷，企業(yè)按照相關(guān)法規(guī)要求實(shí)施停產(chǎn)整改。根據(jù)倍益康提交的整改報(bào)告和復(fù)查申請(qǐng)，四川省藥品監(jiān)督管理局組織對(duì)倍益康開展跟蹤復(fù)查，檢查結(jié)論為整改后通過(guò)。

據(jù)四川省藥品監(jiān)督管理局于2020年11月20日公示的[2020年第19號(hào)]文件，在2020年下半年醫(yī)療器械飛行檢查中，倍益康被發(fā)現(xiàn)存在2019年度管理評(píng)審資料收集不完整，未收集各部門的管理評(píng)審報(bào)告；設(shè)施設(shè)備的保養(yǎng)計(jì)劃及記錄表不完整，部分保養(yǎng)時(shí)間、保養(yǎng)人用省略號(hào)代替；多處記錄存在隨意修改現(xiàn)象，未簽名和標(biāo)注日期；原料的檢驗(yàn)記錄中無(wú)檢驗(yàn)設(shè)備及設(shè)備編號(hào)；對(duì)特殊工程的確認(rèn)，確認(rèn)方法操作人員記錄不完整；成品檢驗(yàn)記錄不完整等問(wèn)題。

對(duì)此，四川省藥品監(jiān)督管理局要求倍益康限期整改。同時(shí)，倍益康提交了兩次抽檢產(chǎn)品不合格情況及相關(guān)整改說(shuō)明。對(duì)于限期整改的生產(chǎn)企業(yè)，四川省藥品監(jiān)督管理局要求企業(yè)應(yīng)評(píng)估產(chǎn)品安全風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)有可能導(dǎo)致安全隱患的，應(yīng)按照《醫(yī)療器械召回管理辦法》的規(guī)定召回相關(guān)產(chǎn)品。

據(jù)重慶市藥品監(jiān)督管理局于2021年4月16日公布的《重慶市藥品監(jiān)督管理局2020年重慶市級(jí)醫(yī)療器械監(jiān)督抽檢不符合標(biāo)準(zhǔn)規(guī)定產(chǎn)品質(zhì)量公告》，倍益康于2017年6月生產(chǎn)的批號(hào)為17060702的中頻電療儀，其控制器和儀表的部分標(biāo)記參數(shù)的數(shù)值指示不符合標(biāo)準(zhǔn)規(guī)定。對(duì)于不符合規(guī)定的產(chǎn)品，重慶市藥品監(jiān)督管理局已責(zé)成有關(guān)單位采取查封、扣押、暫停銷售、召回等必要的控制措施，依據(jù)相關(guān)法律法規(guī)進(jìn)行查處。

上述可得，2014-2018年，倍益康的主要產(chǎn)品為康復(fù)醫(yī)療器械品類的中頻電療儀，該產(chǎn)品為倍益康創(chuàng)收均超五成。2020年起，康復(fù)科技產(chǎn)品品類的筋膜槍為倍益康貢獻(xiàn)超七成收入，可見倍益康的的最主要收入來(lái)源產(chǎn)品逐漸由中頻電療儀，變更為筋膜槍。

值得注意的是，2019-2020年，倍益康均曾因醫(yī)療器械生產(chǎn)質(zhì)量管理體系存在缺陷，被要求整改。并且，在2020年重慶市藥品監(jiān)督管理局在醫(yī)療器械監(jiān)督抽檢中，倍益康于2017年生產(chǎn)的中頻電療儀抽檢不合格，其產(chǎn)品品控或“缺位”。

不僅如此，2021年，倍益康的研發(fā)投入占營(yíng)業(yè)收入的比例低于同行均值。

二、競(jìng)品分析“蒙眼自嗨”，披露同行的關(guān)鍵技術(shù)指標(biāo)和性能參數(shù)涉嫌虛假陳述

惟創(chuàng)新者行穩(wěn)致遠(yuǎn)。研發(fā)創(chuàng)新能力是企業(yè)發(fā)展的動(dòng)力。而2021年，倍益康的研發(fā)投入占比低于同行均值。

2.1  2019-2021年，研發(fā)投入占比逐年下滑至低于同行均值

據(jù)招股書，據(jù)招股書，倍益康選取與其業(yè)務(wù)具有可比性的五家企業(yè)作為同行業(yè)可比企業(yè)，包括南京偉思醫(yī)療科技股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“偉思醫(yī)療”）、河南翔宇醫(yī)療設(shè)備股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“翔宇醫(yī)療”）、深圳市倍輕松科技股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“倍輕松”）、上海榮泰健康科技股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“榮泰健康”）、未來(lái)穿戴健康科技股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“未來(lái)穿戴”）。

2019-2021年及2022年1-6月，倍益康研發(fā)投入占營(yíng)業(yè)收入的比例分別為9.01%、7.95%、4.48%、4.63%。同期，倍益康上述同行業(yè)可比企業(yè)研發(fā)投入占營(yíng)業(yè)收入比例的均值分別為6.47%、6.73%、8.69%、12.48%。

可見，2019-2021年，倍益康的研發(fā)投入占比逐年降低，且2021年，倍益康的研發(fā)投入占比低于同行均值。

除此之外，截至2021年末，倍益康研發(fā)及技術(shù)人員占比亦低于同行均值。

2.2 截至2021年末，研發(fā)及技術(shù)人員占比低于同行均值超七個(gè)百分點(diǎn)

據(jù)招股書，截至2021年末，倍益康的研發(fā)與技術(shù)人員共63人，占其當(dāng)期員工總數(shù)的13.21%。

截至2021年末，偉思醫(yī)療的研發(fā)與技術(shù)人員占其當(dāng)期員工總數(shù)的28%。同期，翔宇醫(yī)療的研發(fā)與技術(shù)人員占其當(dāng)期員工總數(shù)的24.6%；倍輕松的研發(fā)與技術(shù)人員占其當(dāng)期員工總數(shù)的11.63%；榮泰健康的研發(fā)與技術(shù)人員占其當(dāng)期員工總數(shù)的17.7%；未來(lái)穿戴的研發(fā)與技術(shù)人員占其當(dāng)期員工總數(shù)的21.79%。

根據(jù)《金證研》北方資本中心研究，截至2021年末，倍益康同行業(yè)可比企業(yè)研發(fā)及技術(shù)人員占比的均值為20.74%，高于倍益康的研發(fā)及技術(shù)人員占比超七個(gè)百分點(diǎn)。

一波未平一波又起，截至2022年9月20日，倍益康發(fā)明專利數(shù)量在同行中“向后看齊”。

2.3 截至2022年9月20日，專利數(shù)量及發(fā)明專利數(shù)量均“向后看齊”

據(jù)招股書，截至2022年9月20日，倍益康及其子公司已獲得境內(nèi)外專利417項(xiàng)，其中，發(fā)明專利19項(xiàng)，實(shí)用新型專利120項(xiàng)，外觀設(shè)計(jì)專利278項(xiàng)。

據(jù)偉思醫(yī)療2022年半年度報(bào)告，截至2022年6月30日，偉思醫(yī)療及其子公司共擁有授權(quán)專利122項(xiàng)，其中發(fā)明專利24項(xiàng)。

據(jù)翔宇醫(yī)療2022年半年度報(bào)告，截至2022年6月30日，翔宇醫(yī)療及其子公司共擁有發(fā)明專利26項(xiàng)，實(shí)用新型專利660項(xiàng)，外觀設(shè)計(jì)專利515項(xiàng)，合計(jì)1,201項(xiàng)。

據(jù)倍輕松2022年半年度報(bào)告，截至2022年6月30日，倍輕松及其子公司共擁有境內(nèi)外授權(quán)專利703項(xiàng)，其中發(fā)明專利164項(xiàng)。

據(jù)未來(lái)穿戴簽署日期為2022年6月21日的招股說(shuō)明書，截至2022年5月31日，未來(lái)穿戴及其子公司共持有1,376項(xiàng)專利，其中發(fā)明專利48項(xiàng)。

據(jù)榮泰健康2022年半年度報(bào)告，截至2022年6月30日，榮泰健康制造業(yè)的子公司包括浙江榮泰健康電器有限公司（以下簡(jiǎn)稱“浙江榮泰”）、上海榮泰健身器材有限公司（以下簡(jiǎn)稱“榮泰器材”）、湖州艾榮達(dá)新材料科技有限公司（以下簡(jiǎn)稱“湖州艾榮達(dá)”）、上海榮椅電器有限公司（以下簡(jiǎn)稱“榮椅電器”）。

據(jù)國(guó)家知識(shí)產(chǎn)權(quán)局?jǐn)?shù)據(jù)，截至2022年9月20日，榮泰健康共擁有授權(quán)專利520項(xiàng)，其中，發(fā)明專利15項(xiàng)。同期，浙江榮泰共擁有授權(quán)專利28項(xiàng)，其中發(fā)明專利2項(xiàng)。截至2022年9月20日，榮泰器材共擁有授權(quán)專利22項(xiàng)，且無(wú)發(fā)明專利。同期，湖州艾榮達(dá)、榮椅電器無(wú)授權(quán)專利。

根據(jù)《金證研》北方資本中心研究，截至2022年9月20日，榮泰健康及其制造業(yè)子公司共擁有授權(quán)專利570項(xiàng)，其中，發(fā)明專利17項(xiàng)。

即是說(shuō)，截至2022年9月20日，倍益康專利數(shù)量及發(fā)明專利數(shù)量，在同行可比企業(yè)中，均“向后看齊”。

問(wèn)題尚未結(jié)束，倍益康稱其在技術(shù)研發(fā)與產(chǎn)品設(shè)計(jì)方面處于“行業(yè)領(lǐng)軍地位”，該表述的客觀性被問(wèn)詢，而后，倍益康刪除及更改了相關(guān)表述。

2.4 因在研發(fā)與產(chǎn)品設(shè)計(jì)方面使用“行業(yè)領(lǐng)軍地位”等表述，遭問(wèn)詢后修改

據(jù)首輪問(wèn)詢回復(fù)，倍益康被問(wèn)到其稱“在技術(shù)研發(fā)與產(chǎn)品設(shè)計(jì)方面處于行業(yè)領(lǐng)軍地位”、“在康復(fù)科技領(lǐng)域擁有多項(xiàng)國(guó)內(nèi)領(lǐng)先水平的核心技術(shù)”等是否有客觀依據(jù)。

對(duì)此，倍益康表示，出于披露的謹(jǐn)慎性原則，倍益康已全面梳理招股書中類似的信息披露并進(jìn)行了修改，修改后顯示為“歷年較大的科研投入使公司逐漸在康復(fù)科技領(lǐng)域擁有多項(xiàng) 較強(qiáng)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力的核心技術(shù)”。

事實(shí)上，倍益康或夸大其產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)。

2.5 mini款筋膜槍競(jìng)品分析，關(guān)鍵技術(shù)指標(biāo)和性能參數(shù)上演“蒙眼自嗨”式信披

據(jù)招股書，倍益康選取主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手Hyperice、Theragun、PHILIPS、未來(lái)穿戴等，進(jìn)行筋膜槍產(chǎn)品的比較。比較時(shí)，關(guān)鍵技術(shù)指標(biāo)包括重量、按摩頭、充電接口；關(guān)鍵性能參數(shù)包括振幅、檔位、推力、電池容量、噪音、續(xù)航。

其中，倍益康的MINI款筋膜槍的按摩頭為4個(gè)，振幅為7mm，推力為13.5kg，且該款筋膜槍的電池容量為2,600mAh。

對(duì)于MINI款筋膜槍，倍益康稱同行主要競(jìng)品的按摩頭為3個(gè)，振幅為5mm，并顯示同行未公布MINI款筋膜槍的推力、電池容量。

同時(shí)，倍益康稱產(chǎn)品的振幅越大，或推力越大，或電池容量越大，則產(chǎn)品的功能性越強(qiáng)。

據(jù)PHILIPS官網(wǎng)，截至查詢?nèi)?022年11月16日，飛利浦型號(hào)為PPM3102GBK/93的運(yùn)動(dòng)迷你按摩槍。該款按摩槍凈重0.42kg，長(zhǎng)14.4cm，寬0.86cm，高為0.47cm，且具有6個(gè)不同的按摩頭，其中，專業(yè)的鈦理療按摩頭可使筋膜槍的效果深達(dá)肌肉。該按摩槍振幅為12mm，最大推力為10kg，且擁有兩塊電池容量為2,600mAh的電池。

可見，飛利浦的迷你按摩槍又名筋膜槍，該款筋膜槍的按摩振幅及配帶按摩頭數(shù)量均優(yōu)于倍益康披露的MINI款筋膜槍。

不難看出，2021年，倍益康研發(fā)投入占其當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的比例低于同行均值。另外，截至2021年末，倍益康研發(fā)及技術(shù)人員占比，較同行可比企業(yè)均值低7.53個(gè)百分點(diǎn)。此外，截至2022年9月20日，倍益康授權(quán)專利數(shù)量、發(fā)明專利數(shù)量均值在行業(yè)中并不具優(yōu)勢(shì)。

不僅如此，倍益康在技術(shù)研發(fā)與產(chǎn)品設(shè)計(jì)方面涉及“行業(yè)領(lǐng)軍地位”、“國(guó)內(nèi)領(lǐng)先水平”等表述，遭問(wèn)詢后刪除，倍益康或曾夸大其研發(fā)能力。值得注意的是，倍益康招股書稱的主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手未公布MINI款筋膜槍的推力及電池容量。事實(shí)上，其中一家競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手在其官網(wǎng)披露MINI款筋膜槍的電池容量、推力，并且電池容量關(guān)鍵性能參數(shù)優(yōu)于倍益康。至此，倍益康上演“蒙眼自嗨”式信披。

另一方面，2018年及2021年，倍益康的凈現(xiàn)比均小于。

三、毛利率低于同行平均水平，客戶集中度高企異于同行

細(xì)水長(zhǎng)流成河，粒米積蓄成籮。業(yè)績(jī)表現(xiàn)可以直觀地反映出企業(yè)的經(jīng)營(yíng)情況。此方面，倍益康2019-2021年的毛利率低于同行均值。

3.1 2018及2021年，倍益康凈現(xiàn)比均小于1

據(jù)招股書，2019-2021年及2022年1-6月，倍益康的營(yíng)業(yè)收入分別為0.42億元、1.28億元、3.29億元、2.02億元，凈利潤(rùn)分別為370.19萬(wàn)元、2,394.95萬(wàn)元、7,981.03萬(wàn)元、4,365.72萬(wàn)元。

據(jù)倍益康在新三板公布的2018年年報(bào)，2017-2018年，倍益康的營(yíng)業(yè)收入分別為1,819.21萬(wàn)元、2,195.81萬(wàn)元，凈利潤(rùn)分別為202.33萬(wàn)元、220.25萬(wàn)元。

據(jù)招股書及2018年年報(bào)，2017-2021年及2022年1-6月，倍益康經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~分別為220.84萬(wàn)元、65.36萬(wàn)元、380.04萬(wàn)元、2,722.57萬(wàn)元、5,748.32萬(wàn)元、2,222.93萬(wàn)元，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流入小計(jì)分別為2,330.64萬(wàn)元、2,657.72萬(wàn)元、5,093.62萬(wàn)元、15,493.23萬(wàn)元、36,183.55萬(wàn)元、22,605.76萬(wàn)元。

根據(jù)《金證研》北方資本中心研究，2017-2021年，倍益康的凈現(xiàn)比分別為1.09、0.3、1.03、1.14、0.72，收現(xiàn)比分別為1.28、1.21、1.21、1.21、1.1。

可見，2018及2021年，倍益康的凈現(xiàn)比均小于1。

除此之外，2019-2021年，倍益康的毛利率均低于同行均值。

3.2 2019-2021年，毛利率持續(xù)低于同行均值超十三個(gè)百分點(diǎn)

據(jù)招股書，2019-2021年及2022年1-6月，倍益康的同行業(yè)可比企業(yè)中偉思醫(yī)療的毛利率分別為73.71%、73.63%、74.78%、73.77%，翔宇醫(yī)療的毛利率分別為66.4%、67.75%、68.23%、67.86%，倍輕松的毛利率分別為60.93%、58.36%、56.73%、52.96%，榮泰健康的毛利率分別為31.28%、28.7%、26.84%、26%。

2019-2021年，未來(lái)穿戴的毛利率分別為55.75%、58.16%、52.31%。未來(lái)穿戴為創(chuàng)業(yè)板擬上市企業(yè)，截至招股書簽署日2022年11月15日，其暫未披露2022年1-6月相關(guān)數(shù)據(jù)。

2019-2021年及2022年1-6月，倍益康同行業(yè)可比企業(yè)毛利率均值分別為57.61%、57.32%、55.78%、55.15%。同期，倍益康的毛利率分別為41.76%、37.33%、41.82%、40.95%。

根據(jù)《金證研》北方資本中心研究，2019-2021年，倍益康的毛利率較同行業(yè)可比企業(yè)毛利率的均值，分別低15.85個(gè)百分點(diǎn)、19.99個(gè)百分點(diǎn)、13.96個(gè)百分點(diǎn)。

另外，2021年，倍益康多家子公司的凈利潤(rùn)為負(fù)值。

3.3 實(shí)際經(jīng)營(yíng)的子公司中，六成子公司處于虧損狀態(tài)

據(jù)招股書，截至招股書簽署日2022年11月15日，倍益康共有9家控股子公司，分別為成都倍康遠(yuǎn)泰商貿(mào)有限公司（以下簡(jiǎn)稱“遠(yuǎn)泰商貿(mào)”）、深圳市屋岸頑科技有限公司（以下簡(jiǎn)稱“屋岸頑”）、深圳市安適創(chuàng)意科技有限公司（以下簡(jiǎn)稱“安適創(chuàng)意”）、成都粒子重塑科技有限公司（以下簡(jiǎn)稱“粒子重塑”）、成都文菊星投資咨詢有限公司（以下簡(jiǎn)稱“文菊星”）、深圳市倍益康科技有限公司（以下簡(jiǎn)稱“深圳倍益康”）、成都倍益康科技有限公司（以下簡(jiǎn)稱“倍益康科技”）、成都千里倍益康商貿(mào)有限公司（以下簡(jiǎn)稱“倍益康商貿(mào)”）、東莞市倍益康科技有限公司（以下簡(jiǎn)稱“東莞倍益康”）。

截至招股書簽署日2022年11月15日，遠(yuǎn)泰商貿(mào)、屋岸頑、安適創(chuàng)意、粒子重塑均未實(shí)際經(jīng)營(yíng)，文菊星除租賃房屋給倍益康外無(wú)其他實(shí)際經(jīng)營(yíng)。2021年及2022年1-6月，文菊星的凈利潤(rùn)分別為16.52萬(wàn)元、2.02萬(wàn)元。

此外，倍益康子公司深圳倍益康成立于2016年8月18日，經(jīng)營(yíng)范圍為保健按摩器材、電子電器產(chǎn)品、機(jī)械設(shè)備的研發(fā)、銷售于租賃等，其為倍益康的外銷平臺(tái)，主要負(fù)責(zé)主營(yíng)產(chǎn)品在境外市場(chǎng)的銷售。2021年及2022年1-6月，深圳倍益康的凈利潤(rùn)分別為242.96萬(wàn)元、43.59萬(wàn)元。

子公司倍益康科技成立于2020年8月24日，經(jīng)營(yíng)范圍為產(chǎn)品研發(fā)設(shè)計(jì)軟件開發(fā)、醫(yī)療技術(shù)推廣服務(wù)等，其為倍益康的研發(fā)平臺(tái)之一，主要負(fù)責(zé)新產(chǎn)品、新技術(shù)和新工藝的研發(fā)工作。2021年及2022年1-6月，倍益康科技的凈利潤(rùn)分別為-3.91萬(wàn)元、-2.52萬(wàn)元。

子公司倍益康商貿(mào)成立于2020年11月26日，經(jīng)營(yíng)范圍為電子產(chǎn)品銷售、體育用品及器材零售等。倍益康商貿(mào)負(fù)責(zé)線下門店的運(yùn)營(yíng)和管理，其為倍益康的線下直銷渠道之一。2021年及2022年1-6月，倍益康商貿(mào)的凈利潤(rùn)分別為-166.76萬(wàn)元、-216.55萬(wàn)元。

子公司東莞倍益康成立于2021年3月26日，經(jīng)營(yíng)范圍為電子產(chǎn)品、智能產(chǎn)品、按摩器材的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售等，其為倍益康生產(chǎn)基地之一，主要負(fù)責(zé)主營(yíng)產(chǎn)品的生產(chǎn)。2021年及2022年1-6月，東莞倍益康的凈利潤(rùn)分別為-298.37萬(wàn)元、-209.28萬(wàn)元。

即是說(shuō)，2021年，倍益康實(shí)際經(jīng)營(yíng)的5家子公司中，有3家子公司陷入“虧損”，占比為60%。

不止如此，倍益康或還面臨客戶集中度高企的窘境。

3.4 2021年，客戶集中度高于同行均值逾三十七個(gè)百分點(diǎn)

據(jù)招股書，2019-2021年，倍益康向前五大客戶的合計(jì)銷售金額分別為1,639.02萬(wàn)元、7,887.01萬(wàn)元、21,989.26萬(wàn)元，占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的比例分別為38.8%、61.79%、66.82%。

然而，倍益康的前五大客戶集中度卻持續(xù)高于同行均值。

據(jù)偉思醫(yī)療2020-2021年年報(bào)及偉思醫(yī)療簽署日期為2020年7月14日的招股說(shuō)明書，2019-2021年，偉思醫(yī)療前五名客戶合計(jì)銷售金額占其當(dāng)期年度銷售總額的比例分別為13.64%、15.14%、11.89%。

據(jù)翔宇醫(yī)療2020-2021年年報(bào)及翔宇醫(yī)療簽署日期為2021年3月25日的招股說(shuō)明書，2019-2021年，翔宇醫(yī)療前五名客戶合計(jì)銷售金額占其當(dāng)期年度銷售總額的比例分別為7.16%、10.34%、9.51%。

據(jù)倍輕松2021年年報(bào)及倍輕松簽署日期為2021年7月9日的招股說(shuō)明書，2019-2021年，倍輕松前五名客戶合計(jì)銷售金額占其當(dāng)期年度銷售總額的比例分別為23.62%、28.35%、26.2%。

據(jù)榮泰健康2019-2021年年報(bào)，2019-2021年，榮泰健康前五名客戶合計(jì)銷售金額占其當(dāng)期年度銷售總額的比例分別為45.62%、53.75%、49.11%。

據(jù)未來(lái)穿戴簽署日期為2022年6月21日的招股說(shuō)明書（以下簡(jiǎn)稱“未來(lái)穿戴招股書”），2019-2021年，未來(lái)穿戴前五名客戶合計(jì)銷售金額占其當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的比例分別為43.85%、53.59%、51.78%。

根據(jù)《金證研》北方資本中心研究，2019-2021年，倍益康可比企業(yè)前五名客戶銷售收入占比的均值分別為26.78%、32.23%、29.7%，較倍益康前五名客戶銷售收入占比分別低12.02個(gè)百分點(diǎn)、29.56個(gè)百分點(diǎn)、37.12個(gè)百分點(diǎn)。

由上述情況可知，2018及2021年，倍益康的凈現(xiàn)比均小于1。另外，2019-2021年，倍益康的毛利率低于同行均值超十個(gè)百分點(diǎn)。不止如此，2021年，倍益康六成實(shí)際經(jīng)營(yíng)的子公司陷入“虧損”。此外，2019-2021年，倍益康的客戶集中度高于同行均值均超十個(gè)百分點(diǎn)。未來(lái)，倍益康將如何在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中脫穎而出？

浮云難蔽日，霧散終有時(shí)。種種問(wèn)題之下，倍益康本次沖擊上市之路或“荊棘叢生”。