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來源：市場資訊

導讀：一周前，一則“撬鎖事件”將融創(chuàng)中國拉到聚光燈下。自2022年4月1日融創(chuàng)第一筆債券敲定展期以來，融創(chuàng)老板孫宏斌鮮少露面，唯有從融創(chuàng)旗下子公司工商變動的動態(tài)中，隱約拼湊出其行跡。近七個月來，孫宏斌四處張羅資金，盤活未完工的項目、償還到期債務，拿地則已全面停止。按照此前說法，年內(nèi)融創(chuàng)或將公布債務重組方案。根據(jù)港交所規(guī)則，融創(chuàng)停牌的股票也將要在未來五個月內(nèi)提交復牌建議。

融創(chuàng)中國 老板孫宏斌或許會不時想起16年前的往事。

【資料圖】

那時的孫宏斌剛過知天命之年，頭發(fā)還沒發(fā)白，其親手創(chuàng)辦的第一家地產(chǎn)公司——天津順馳，在2004年那輪地產(chǎn)調控之下，感受到前所未有的資金緊張。多地銀行惜貸、銷售回款緩慢、收縮地產(chǎn)戰(zhàn)線，緊隨而來的是順馳內(nèi)部大規(guī)模的裁員。2006年7月，孫宏斌向心腹交底：他已將家里的存款陸續(xù)墊進了公司，其中一張信用卡的額度僅剩下兩位數(shù)。

不久后，這家曾敢于叫板萬科，只差一步便沖至全國第一的房企，以極低的價格“賣身”一家名叫“路勁”的基建公司。順馳的地產(chǎn)神話就此終結。

當時的情形和融創(chuàng)當下的境況有些相似，但尚不知最終會否走向類似的“賣身”命數(shù)。2021年9月以來，整個地產(chǎn)圈“入冬”，市場調整的時長和烈度超乎所有人想象。孫宏斌2021年自掏腰包29億元，給融創(chuàng)提供無息貸款；2022年3月，孫又賭上自己的信用——給融創(chuàng)一筆打算展期的債券做擔保，涉資40億元。

2022年愚人節(jié)那天，融創(chuàng)開始在港交所暫停交易；同日，融創(chuàng)40億元的債券“20融創(chuàng)01”未能如期償還本金，宣告孫宏斌麾下的第二個地產(chǎn)帝國正式出險。這曾經(jīng)是中國第三大房地產(chǎn)開發(fā)商。

截至11月7日，融創(chuàng)已停牌219天，也尚未披露2021年、2022年上半年的業(yè)績報告。這七個月來，外界鮮少聽到地產(chǎn)大佬孫宏斌的行蹤消息，倒是一次次從新聞中得知，融創(chuàng)一邊忙于處理債務展期和籌措資金還債，另一邊在“保交付”大旗下艱難開工；拿地和投拓業(yè)務則幾乎全面剎車，資產(chǎn)盤活的進展比較有限。

孫宏斌“多輸”

孫宏斌上一次出現(xiàn)在新聞頭條上，是在一周前。

10月27日，中融信托對外曝光，其與融創(chuàng)房地產(chǎn)集團共同保管的保險柜鎖芯被換，導致保險柜無法打開；另外，監(jiān)管賬戶累計11.4億元資金被劃走。

據(jù)財熵梳理，此事主要牽涉到的是中融-豐騰83號集合資金信托計劃，該計劃原本是投向武漢壹號院項目（項目公司為武漢合富聯(lián)銀置業(yè)發(fā)展有限公司），以武漢融創(chuàng)公園大觀（項目公司為武漢塔子湖置業(yè)有限公司）的土地、融科天城部分商業(yè)辦公樓作為抵押。

圖源中國基金報

此前，中融-豐騰83號集合資金信托出現(xiàn)違約。正當中融信托打算追索抵押資產(chǎn)融創(chuàng)公園大觀項目的預售款、填上信托違約的款項時，發(fā)現(xiàn)這些款項已被融創(chuàng)“挪用”了。融創(chuàng)方面回應稱，劃走的項目資金“已嚴格按照政府監(jiān)管專戶要求管理，全力以赴確保交付，不存在私自挪用去他途的情況”。據(jù)雪貝財經(jīng)，公園大觀項目這筆11.4億元的預售款，被融創(chuàng)用于武漢壹號院的開發(fā)。

有投資人在社交平臺發(fā)文表示，融創(chuàng)撬保險柜強行劃帳的行為“傷透了投資人的心”。也有人說，孫宏斌這次是“不裝了”、“徹底撕破臉皮了”。

創(chuàng)業(yè)以來，孫宏斌個人和融創(chuàng)的公司品牌幾乎捆綁在一起。前幾年融創(chuàng)熱衷于買買買，為孫宏斌立起一個“仗義”、“厚道”的人設。他也曾在微博寫道：“仗義有代價，老話說‘仗義疏財’，但如果做人真仗義了，（就算）犯了錯大家也會理解你，也會支持你和幫助你，再操蛋的人也喜歡仗義的人?！?/p>

當年孫宏斌帶著融創(chuàng)東山再起時，不少投資人也是押注孫宏斌的人品：“投資融創(chuàng)就是因為孫宏斌，他是內(nèi)地房地產(chǎn)的教父?！?/p>

孫宏斌也在公開場合說過，“現(xiàn)在年紀大了，希望多做些雙贏的事，少做些一贏一輸?shù)氖?，不做雙輸?shù)氖隆薄?/p>

但在此次“換鎖”事件中，顯然“三敗俱傷”。首先是中融信托和信托投資人，信托違約相當于投資人的資金無法按時兌付。融創(chuàng)將抵押的相關款項劃走之后，投資人的錢還將面臨著更大的不確定性；

其次是融創(chuàng)。急著用錢的融創(chuàng)將資金劃到保交付的賬戶，于情可以理解，但于理可能涉嫌違法?！稌r代周報》曾援引一位法律專家的觀點，稱如果證實融創(chuàng)劃走的資金用途被不正當使用，則可能構成違法犯罪。而且，正如上述所言，融創(chuàng)此舉可能損害了投資人的信心，不利于其未來融資；

最后是購房者。融創(chuàng)劃款是為了推進壹號院項目的交付。但對于融創(chuàng)公園大觀項目的購房者來說，由于土地被抵押給中融信托，在中融和融創(chuàng)的法律糾紛未得到解決之前，可能無法辦理房產(chǎn)證。據(jù)悉，在發(fā)生保險柜事件后，中融信托申請查封了融創(chuàng)大觀項目已建成待銷售的總計逾千套現(xiàn)房，以及10%的股權。

如果從該事件抽離，時間撥回至2022年4月，就會發(fā)現(xiàn)，自融創(chuàng)坦白出現(xiàn)流動性問題那一刻以來，“輸方”陣營，還有堅定為孫宏斌站臺卻被深套的股民，以及債券投資者、被融創(chuàng)拖欠工程款的上游供應商、受到牽連的融創(chuàng)員工等群體。但這一次，卻很少有人愿意再和“仗義疏財”的孫宏斌站在一邊。

10月31日，融創(chuàng)北京區(qū)域一名員工，在社交平臺上發(fā)出一封“致老孫及融創(chuàng)集團和北京區(qū)域高層領導的求助信”，表示自己在2021年認購了融創(chuàng)擔保的融樂薈理財產(chǎn)品，2022年3月到期，至今尚未兌付，也沒有解決方案。

圖源東方財富

從公開資料可知，融樂薈是融創(chuàng)內(nèi)部理財產(chǎn)品，2019年年化收益率最高曾達到10.5%。界面新聞曾介紹，“這是一款面向員工發(fā)行的福利性理財產(chǎn)品，每期募集到的資金直接定向投資到融創(chuàng)在全國各個區(qū)域的房地產(chǎn)項目”。

此前，恒大（03333.HK）、佳兆業(yè)（01638.HK）等房企也是因為員工理財逾期未兌付，而引發(fā)一系列流動性危機。財熵發(fā)現(xiàn)，截至11月4日，融創(chuàng)的美元債存續(xù)10只，規(guī)模67.83億美元，折合人民幣約487億元。

圖源Wind數(shù)據(jù)

境內(nèi)債方面，融創(chuàng)目前存續(xù)有九筆。自2022年5月13日宣布第一筆境內(nèi)債違約以來，融創(chuàng)累計已有四筆境內(nèi)債違約（16融創(chuàng)05、16融創(chuàng)07、20融創(chuàng)03和PR融創(chuàng)01）。

剩余沒有違約的境內(nèi)債中，2023年1月到期的“16融地01”，已在2022年1月24日兌付了回售部分，目前剩余債券余額已不多。但除了這筆債券外，“20融創(chuàng)02”及21年發(fā)行的三筆債券將于2023年上半年進行回售，合計余額規(guī)模為約75億元。疊加展期債的后續(xù)分期償付陸續(xù)到期，融創(chuàng)的償債壓力依然不小。

此外，上海票交所公布的最新（2022年10月）持續(xù)逾期名單顯示，融創(chuàng)旗下116家子公司出現(xiàn)商票違約。企查查信息顯示，截至11月4日，融創(chuàng)涉司法案件累計高達2705起，當中有約一半涉及到票據(jù)追索權糾紛。在所有司法案件中，有超過2500起案件集中在過去一年涌現(xiàn)，占比97.9%。

過去數(shù)月，也頻繁聽到融創(chuàng)旗下資產(chǎn)被凍結、被拍賣的消息。例如，2022年7月，光大信托申請凍結融創(chuàng)4.05億元存款；10月，融創(chuàng)又新增7則股權凍結信息，合計凍結權益數(shù)額8.86億元，凍結股權標的企業(yè)為泛海建設控股。

孫宏斌曾在2021年8月的融創(chuàng)業(yè)績發(fā)布會上表示，“未來會迎來優(yōu)秀地產(chǎn)公司的盛世年華”。只是不知道，如今官司纏身、債務壓頂?shù)娜趧?chuàng)，能不能等到那一天。

盡人事，聽天命

孫宏斌當然不是沒有努力過。

2021年，孫宏斌把融創(chuàng)七大區(qū)域仔仔細細盤了一圈，發(fā)現(xiàn)壓力最大的就是持有大量文旅項目的西南區(qū)域，其次是2021年首輪拿地較多的華北區(qū)域。2022年2月，融創(chuàng)調整了公司組織架構，由原先的七大區(qū)域調整為九大區(qū)域，原西南區(qū)域拆分為成渝區(qū)域、云貴區(qū)域，新成立西北區(qū)域。

業(yè)內(nèi)人士認為，融創(chuàng)在行業(yè)風暴中的此次架構調整，更有利于減小管理跨度、管理層級，并提高管理效率。孫宏斌對管理的重視，一定程度上或許是吸取了順馳后期的教訓——最糟糕的不在資金鏈，而在管理。孫宏斌此前總結順馳教訓時也曾特別指出，順馳擴張?zhí)鞂е鹿芾肀幌♂?，是失敗的主要原因?/p>

融創(chuàng)出險后，2022年7月，人們更加明白其“扁平化管理”背后的良苦用心。7月21日、7月30日、9月7日和9月13日，融創(chuàng)旗下四家子公司——無錫融創(chuàng)地產(chǎn)有限公司、融創(chuàng)華北發(fā)展集團有限公司、融創(chuàng)西南房地產(chǎn)開發(fā)有限公司和西北融創(chuàng)晟達控股集團有限公司的持有股權，都從100%降至99%。

這四家公司分別管理融創(chuàng)東南區(qū)域、華北區(qū)域、原西南區(qū)域（成渝區(qū)域+云貴區(qū)域）和西北區(qū)域的部分開發(fā)項目。穿透股權結構后發(fā)現(xiàn)，無錫融創(chuàng)背后站著一家名叫“領界投資”的香港離岸公司；另外三家公司背后則站著一家名叫“逸創(chuàng)投資”的BVI離岸公司。

財熵尚未從公開資料獲悉上述兩家離岸公司背后實控人的真實身份，但1%的占股，不排除為隱藏身份的資方，對融創(chuàng)部分區(qū)域公司的紓困。尤其考慮到，此舉將對處于資金困局的融創(chuàng)西南、華北區(qū)域產(chǎn)生直接幫助。

孫宏斌已經(jīng)很久未在公眾場合露面。有人說，他一直在埋頭處置資產(chǎn)。這區(qū)別于恒大老板許家印的張揚。

恒大陷入債務困境后，許家印為數(shù)不多的幾次露面，都是出來“打雞血”。例如3月現(xiàn)身恒大汽車“恒馳5”的動員會，或許諾“我可以一無所有，但我的投資者不能一無所有”。但結果卻是失望加倍——許老板的豪宅、私人飛機等資產(chǎn)變賣后，所籌措的資金杯水車薪，恒馳新能源汽車“高開低走”。不少人笑言，許家印只是再現(xiàn)樂視創(chuàng)始人賈躍亭的“下周回國”。

融創(chuàng)出險以來，媒體報道孫宏斌的兩次露臉，都和處置資產(chǎn)、保交付有關：

一次是2022年8月，孫宏斌前往青島，拜訪了青島西海岸新區(qū)工委書記、區(qū)委書記。之后，青島海發(fā)集團、融控集團、經(jīng)控集團等國有企業(yè)開始和融創(chuàng)接觸，商討合作模式，協(xié)調融創(chuàng)相關項目的復工事宜；

另一次是在10月，孫宏斌現(xiàn)身融創(chuàng)和華融（02799.HK）簽訂框架協(xié)議的儀式。當日融創(chuàng)引入華融、中信信托等合作方，重組上海董家渡項目。華融還準備為融創(chuàng)提供最高80億的流動性支持。

不過，上述兩次活動均沒有照片流出。

2021年夏天，許多投資者和全球信用評級機構還將融創(chuàng)視為中國最強大的民營房地產(chǎn)開發(fā)商之一。但恰恰是那個時候，孫宏斌已經(jīng)覺察到“踩剎車”的必要，并身體力行試圖“懸崖勒馬”。2021年6月以來，融創(chuàng)通過“清倉式”出售貝殼（BEKE.NYSE）美國存托股票，以及出售多地項目公司股權、配股、股東個人貸款等方式，到2022年1月累計回籠資金約300億元。

只是沒料到，2022年開年之后收并購市場也開始變得艱難，賣家頻現(xiàn)，買家寥寥。據(jù)“壹地產(chǎn)”報道，1-3月，孫宏斌親自跑遍北京幾乎所有金融機構和國央企談合作，但鮮少獲得肯定的答復。資金回籠的速度最終趕不上地產(chǎn)形勢惡化的速度，4月上海疫情爆發(fā)，或許成為壓垮倚賴長三角銷售回血的融創(chuàng)的最后一根稻草——5月13日，融創(chuàng)宣布債務違約。

融創(chuàng)出險之后，孫宏斌仍不停在銀行等機構間奔波。6月，融創(chuàng)向中誠信托出質北京融創(chuàng)建投房地產(chǎn)集團有限公司；8月，又向中國(3.410, -0.02, -0.58%)（600016.SH）長沙分行出質武漢融創(chuàng)基業(yè)控股集團有限公司，出質股權數(shù)額為1億元。這些資金，將成為補充融創(chuàng)短期流動性的重要“彈藥”。

但處置資產(chǎn)的難度明顯加大。從融創(chuàng)及關聯(lián)公司的工商變動可知，對比2022年1-3月，二季度以來，融創(chuàng)的資產(chǎn)出售動作有所減少。

目前融創(chuàng)資產(chǎn)盤活主要集中在項目股權轉讓層面，資方以參股的方式接入項目中，且多數(shù)是項目原本的合作方。據(jù)財熵不完全統(tǒng)計，4-8月，融創(chuàng)先后退出廣州、合肥、重慶等地的項目，接盤方包括(6.710, 0.05, 0.75%)（600755.SH）、(4.530, 0.13, 2.95%)（600657.SH）、華宇集團等。10月融創(chuàng)和華融信托合作重組的上海董家渡項目，據(jù)說協(xié)議達成之前也推進了數(shù)月。

2022年7月，融創(chuàng)申請退出7個位于鄭州的項目。這幾個項目共負債53.87億元，保交樓還需投入約108.6億元。9月，融創(chuàng)出現(xiàn)在鄭州保交樓專項借款配資名單上，融創(chuàng)其中一個項目申請借款2億元，第一批1.5億元到賬。

結果，因融創(chuàng)拿不出抵押物而無法放款。

還有什么家底？

融創(chuàng)2021年中報顯示，公司可銷售面積達到36930萬平方米，其中可售面積超1000萬平方米的城市，包括重慶、杭州、無錫、青島、天津、濟南、武漢等。這些重倉城市主要位于一二線。其中，成都、重慶等西部核心城市合計可售面積達到約13434萬平方米，占比超過1/3。

銷售回款原本是資金補充最重要的方式。不過，據(jù)財熵整理，2022年4月出險以來，融創(chuàng)的合約銷售金額出現(xiàn)斷崖式下滑。

目前融創(chuàng)在廣州僅剩三個樓盤在售，分別為黃埔區(qū)黃陂東街的融創(chuàng)·翔龍廣府壹號、知識城南的御溪世家以及白云空港經(jīng)濟區(qū)的廣州空港融創(chuàng)中心。一位樂居置業(yè)顧問向財熵透露，目前三個項目去化情況都比較一般。融創(chuàng)·翔龍廣府壹號在兩年前（2020年11月）開盤，但目前還沒完工?！岸际锹u?！痹擃檰栒f，“不過交付應該問題不大，畢竟融創(chuàng)只是其中一個股東?！?/p>

2022年以來，融創(chuàng)幾乎全面停止拿地的步伐。公開資料唯一找到的記錄是10月8日——融創(chuàng)全資子公司西安天磊置業(yè)有限公司以1.23億元的價格，競得西安徐家寨村城改項目用地。這是徐家寨村棚戶區(qū)改造項目地塊的一部分。據(jù)樂居財經(jīng)援引知情人士的說法，該地塊原本是融創(chuàng)前期交接，只是一直沒辦土地手續(xù)，現(xiàn)在拿地就是為了辦產(chǎn)權證而補交土地出讓金。

截至2021年上半年，融創(chuàng)持有權益土儲約1.64億平方米。這曾是孫宏斌前些年通過真金白銀買回來的，也是未來市占率競賽的一個指標。但如今，這些沉淀了大量資金、難以變現(xiàn)的土儲，成為融創(chuàng)的負擔。后續(xù)盤活需要繼續(xù)燒錢，能否轉化為造血的開發(fā)項目，依然充滿不確定性。

在行情尚未完全惡化的時候，融創(chuàng)的多元化業(yè)務原本也可以被擺上貨架，或者通過二級市場資本運作為母公司提供流動性。例如2021年下半年以來，恒大、新力（02103.HK）、富力（02777.HK）將旗下的物業(yè)公司出售。

融創(chuàng)的物管公司融創(chuàng)服務（01516.HK）2021年11月通過配股，為集團回籠23.31億港元；同月，融創(chuàng)服務與融創(chuàng)訂立框架協(xié)議，擬以18億元的交易對價收購該運營管理公司。不過關于該交易的后續(xù)進展，至今融創(chuàng)服務并未再做披露。2022年上半年，融創(chuàng)服務歸母凈利潤虧損達7.5億元。

文旅也曾是孫宏斌押注的重心。2022年5月初，曾傳出融創(chuàng)51%的文旅股權被萬科接盤，后來還是不了了之。或許是孫宏斌對第二曲線孵化仍心存幻想——9月，融創(chuàng)西南房地產(chǎn)開發(fā)有限公司經(jīng)營范圍新增旅游開發(fā)項目策劃咨詢、銷售代理。

至于康養(yǎng)產(chǎn)業(yè)，根據(jù)融創(chuàng)此前公開的數(shù)據(jù)，累計擁有康養(yǎng)項目共計30個，遍布在青島、威海、眉山、昆明、杭州等地。但目前融創(chuàng)內(nèi)部通訊錄已經(jīng)查不到康養(yǎng)部門。

目前，孫宏斌仍寄望于引入戰(zhàn)投。據(jù)公眾號“獸樓處”消息，孫已松口，愿意轉讓部分融創(chuàng)股份。8月，融創(chuàng)對外宣布，現(xiàn)階段已開始與債權人小組顧問積極溝通初步重組方案，很大部分債權人對公司通過債務重組表示支持，預計在2022年年內(nèi)公布重組方案。

但股民更加關注的是，停牌了219天的融創(chuàng)股票何時復牌，以及復牌之后的股價走向。從港交所上市規(guī)則可知，港股已經(jīng)停牌6個月或以上的，公司需要在6個月的時間內(nèi)向交易所提交可行的復牌建議。這意味著，融創(chuàng)如果想保留上市主體，要在2023年4月1日之前提交更多復牌指引。當然，還包括兩份延遲已久的財報。

融創(chuàng)的股價目前定格在4.58港元。停牌的這7個月內(nèi)，旭輝（00884.HK）股價從4.47港元暴跌至0.47港元，市值蒸發(fā)90%；碧桂園（02007.HK）的股價今年4月一度達到5港元左右，如今僅勉強守住1港元關口。

“但愿（融創(chuàng)）復牌后不會一開盤就跌到幾毛?！币晃还擅裨诠砂善矶\。