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深度 獨立 穿透

(資料圖)

不破不立，破而后立

作者：牡丹

編輯：李鵬

風(fēng)品：劉峻

來源：首財——首條財經(jīng)研究院

4月25日，華西證券發(fā)布研報，給予香飄飄買入評級。理由有沖泡業(yè)務(wù)恢復(fù)性增長、沖泡成本壓力緩解、股權(quán)激勵彰顯信心。但也提及了成本壓力緩解、新品推廣不及預(yù)期等風(fēng)險。

最近 90 天內(nèi)，共有 12 家機構(gòu)對香飄飄做出評級，買入 7 家增持 5 家。股價方面，從2022年10月的10.34元一路震蕩上行，截止4月28日收盤價21.1元，累計漲超一倍。

顯然，對于這家老牌奶茶企業(yè)、杯裝奶茶開創(chuàng)者，市場不乏信心。期待其能重振王者雄風(fēng)。

“奶茶就要香飄飄”、 “一年賣出七億多杯、杯子連起來可繞地球兩圈。連續(xù)六年全國銷量領(lǐng)先。”這些經(jīng)典廣告詞，想來很多70、80后消費者并不陌生。

然目下，這個滿載青春記憶的國民品牌正持續(xù)遭遇成長“煩惱”。最新2022年報營收凈利再次雙降，奶茶生意不香了么？實施5年的“沖泡+即飲”雙驅(qū)戰(zhàn)略有多能打？

1

營收三連降

沖泡品少賣2.3億杯

利潤有多??？

4月17日，香飄飄發(fā)布2022年報：營收約31.28億元，同比減少9.76%；歸屬于上市公司股東的凈利約2.14億元，同比減少3.89%。

這已是香飄飄連續(xù)三年營收下滑，且降速加劇。2020-2022年分別下降5.46%、7.83%、9.76%。凈利潤也連著兩年下降，2021、2022年分別減少37.9%和3.89%。

好在，2023年一季度業(yè)績出現(xiàn)回暖：營收6.79億元，同比增長37.03%；凈利約585萬元，實現(xiàn)扭虧為盈。線下經(jīng)銷渠道尤其強勁，收入同比增長48.64%至5.77億元。但電商渠道下滑了14.45%，僅有7700余萬元。

且這個雙增是建立在可比基數(shù)低的情況下：2021年一季度營收下滑28.28%，凈利更大降2105.78%，虧損6000萬元?？纯醋钚乱患径?億的多營收，不足600萬的凈利，利潤之薄肉眼可見，核心盈利能力咋樣？能持續(xù)多久呢？

需要指出的是，為紓解經(jīng)營壓力，香飄飄2022年2月開始對沖泡產(chǎn)品的經(jīng)典系列、好料系列進(jìn)行提價。當(dāng)年主營業(yè)務(wù)毛利率提至34.67%，同比增加0.32個百分點，沖泡類產(chǎn)品毛利率同比增加2.21個百分點，重回40%以上水平，為40.65%。

但全年沖泡業(yè)務(wù)營收24.55億元，同比下降11.55%，銷售量同比減少18.04%。與上年相比，沖泡類產(chǎn)品少賣了2.3億杯。

很明顯，提價是一把雙刃劍。市場紅海競爭，用戶最不缺選擇，香飄飄需要反思自身的產(chǎn)品競爭力、市場話語權(quán)、用戶忠實度。

中國食品產(chǎn)業(yè)分析師朱丹蓬表示，“雖然過去三年大多數(shù)企業(yè)受疫情影響都出現(xiàn)了營收下滑的情況，但其實許多頭部的企業(yè)也都實現(xiàn)了營收和利潤增長，香飄飄的問題本身還是他自身的問題導(dǎo)致的。”

2

產(chǎn)能利用率不足21%

第二曲線“熄火”

激進(jìn)擴張后遺癥

高峰低谷，不過數(shù)年時間。

2017年，香飄飄頭頂“奶茶第一股”光環(huán)登陸上交所主板，短短3年間收入就從26.4億元增至2019年的39.78億元，歸母凈利從2.68億元增至3.47億元。

期間，創(chuàng)始人蔣建琪女兒蔣曉瑩推出主打杯裝即飲的Meco蜜谷、蘭芳園，發(fā)力中高端液體奶茶市場；2018年，又推出果汁茶，對標(biāo)現(xiàn)調(diào)水果茶，主打0脂肪、0添加色素。

然進(jìn)入2020年，疫情疊加市場環(huán)境變化，香飄飄業(yè)績開始下滑。從增利不增收到營利雙降，頹勢逐漸顯露。

疫情等外因外，自身有哪些短板呢？

眾所周知，香飄飄是國內(nèi)沖泡奶茶的開創(chuàng)者，已連續(xù)11年保持市場份額第一。2020年至2022年沖泡類產(chǎn)品占總營收比81.56％、80.09％、79.36％。

可王者榮耀背后，B面同樣扎眼。伴隨喜茶、奈雪等主打新鮮健康的新式奶茶崛起，公司經(jīng)營理念、品類、產(chǎn)品、渠道等整個體系已顯露出疲態(tài)亟待喚新。

中國連鎖經(jīng)營協(xié)會《2022新茶飲研究報告》顯示，截至2022年底，國內(nèi)現(xiàn)制茶飲店的總數(shù)已達(dá)48.6萬家，連鎖化率提升到55.2%。

當(dāng)然，香飄飄也有危機意識。早在2017年就提出發(fā)展即飲類產(chǎn)品，發(fā)力“沖泡+即飲”雙驅(qū)戰(zhàn)略。

2022年，沖泡產(chǎn)品方面，香飄飄新推出芝芝/生椰牛乳茶、珍珠牛乳茶等去植脂末健康新品。即飲產(chǎn)品方面，Meco果汁茶推出荔枝百香、芒果芭樂等新口味；蘭芳園品牌推出瓶裝凍檸茶產(chǎn)品；還推出香飄飄瓶裝牛乳茶系列、植物基燕麥奶茶等產(chǎn)品。

足夠努力，可惜效果并不多討喜。

2020年-2022年，即飲營收6.57億元、6.43億元、6.38億元，同比下滑34.62%、2.13%、0.69%。抗起業(yè)績大梁的依然是傳統(tǒng)充泡業(yè)務(wù)。2022年即飲毛利率減少5.01個百分點至11.68%，主要系液體生產(chǎn)線投產(chǎn)、折舊及人力費用增長所致。

第二曲線成長熄火，產(chǎn)能擴張后的閑置煩惱隨之而來。

2017年上市時，香飄飄兩大募投項目中，其中一項便是建于浙江湖州的“年產(chǎn)10.36萬噸液體奶茶建設(shè)項目”。

登陸資本市場后，香飄飄持續(xù)擴張液體飲料產(chǎn)能。僅2017年就一口氣推出三項產(chǎn)能擴張項目。隨著產(chǎn)能持續(xù)釋放，企業(yè)液體飲料銷量在2019年達(dá)到頂峰。即飲類產(chǎn)品銷量2421.39萬標(biāo)箱、銷售收入達(dá)到高點10.86億元，占總收入比27.31%。

嘗到甜頭后，2019年，香飄飄繼續(xù)募資投向成都年產(chǎn)28萬噸無菌灌裝液體奶茶項目、天津年產(chǎn)11.2萬噸無菌灌裝液體奶茶項目。

但如上所文，2020年后，即飲業(yè)務(wù)業(yè)績開始滯漲走下坡路，2020年至2022年產(chǎn)品銷量分別為1541.41萬標(biāo)箱、1655.47萬標(biāo)箱和1649.76萬標(biāo)箱。隨之產(chǎn)能利用率走低，大量產(chǎn)能閑置。

2019年，液體奶茶廠產(chǎn)能利用率48.31%；2020年至2022年為26.76%、23..23%和20.02%。

僅兩成的利用率著實夠扎眼，面對粗放擴張的后遺癥，有多少錯付誤判呢？

產(chǎn)能不是萬能藥。奶茶愛好者何小姐表示，自己對香飄飄的印象主要還是沖泡類，需沖熱水才能喝，比較麻煩。而即飲類新品價格和現(xiàn)做奶茶差不多，現(xiàn)做奶茶還能選擇半糖、全糖、加椰果、珍珠等，更加貼合自己口味。

行業(yè)分析師劉俊群表示，香飄飄銷量走低與品牌的固有印象有關(guān)，在健康無糖消費概念下，高糖產(chǎn)品易被視為不健康，香飄飄需警惕被邊緣化。

在朱丹蓬看來，隨著香飄飄經(jīng)營理念、品類、產(chǎn)品、渠道等整個體系的老化，主業(yè)下滑其實是必然結(jié)果。

上述言論或有片面偏頗處，卻也良藥苦口給香飄飄敲響警鐘，掐指算來“沖泡+即飲”雙驅(qū)戰(zhàn)略已實施4年多，被寄予新增曲線厚望的即飲業(yè)務(wù)營收反而持續(xù)下滑，產(chǎn)能閑置，戰(zhàn)略戰(zhàn)術(shù)是否該好好反思下了？

財視傳媒執(zhí)行總裁于美瑾曾言，通過加大與年輕人對話，通過線上與線下調(diào)研等方式，更多層次了解當(dāng)下人們的消費場景及消費需求，從產(chǎn)品研發(fā)和宣傳風(fēng)格等方面做出新意，是香飄飄不多但可以持續(xù)發(fā)力改變消費者印象的途徑。

沒錯，快消市場一日千里，往往一轉(zhuǎn)身就是一個時代。如何推新喚新，跟上市場尤其是年輕步伐，顯得迫在眉睫。

3

研發(fā)費占比不足1%

營銷之問

如何兩手都要硬

要知道，香飄飄可謂營銷起家。2006年邀請當(dāng)紅網(wǎng)絡(luò)歌手香香演唱廣告歌《香飄飄》。之后又在《一起來看流星雨》等多部影視劇和綜藝中“露臉”，并請來王俊凱、王一博等流量明星站臺和代言。

借此殺出重圍，香飄飄業(yè)績持續(xù)走高，可謂名利雙收。但巨額銷售費也讓企業(yè)背負(fù)不小支出壓力。2012年至2022年，銷售費均在5億元以上，2018年、2019年甚至一度達(dá)到8億元和9.67億元。11年時間費用合計達(dá)71.95億元。

2016-2021年，銷售費用分別為6.76億元、6.17億元、8億元、9.67億元、7.14億元、7.40億元，在營收中占比28.29％、23.37％、24.61％、24.31％、18.98％及21.34％。

2021年銷售費中，廣告支出2.2億元，同期凈利2.23億元。2022年銷售費5.60億元，雖同比降低了24.20%，凈利仍在2021年降超37%的基礎(chǔ)上再降3.89%，對盈利的反噬力不可不察。

結(jié)合營收三連降，銷售費失靈背后，與渠道變化不無關(guān)系。

香飄飄主要采取經(jīng)銷模式，傳統(tǒng)線下優(yōu)勢明顯，線上則較為薄弱。電商平臺營收僅為2.34億元，同比下降16.87%。

香飄飄也認(rèn)識到了電商短板。截至2022年底線上專項團(tuán)隊組織規(guī)模增加200%，線上授權(quán)經(jīng)銷商數(shù)量達(dá)到322家，同比增加185%，線上合作平臺達(dá)到123家。

董事長蔣建琪接受采訪時曾表示，傳統(tǒng)渠道目前還是占有相當(dāng)大份額，香飄飄拼命去發(fā)展新的渠道，但是傳統(tǒng)渠道也不能放棄?！八詫ζ髽I(yè)來說它難點在什么地方？要兩手都要抓，兩手都要硬，這個是一個問題?！?/p>

考量在于，2023年一季度線下收入同比增長48.64%至5.77億元。電商渠道則同比下滑14.45%，僅有7700余萬元。結(jié)合上述2022全年的下滑量，不禁疑問香飄飄種種線上努力效果怎樣？離“兩手都要硬”多遠(yuǎn)？

聚焦產(chǎn)品策略，打法也有考量處。

上市之時，香飄飄進(jìn)軍液體飲料市場，瞄準(zhǔn)的競爭對手是康師傅、統(tǒng)一、娃哈哈等傳統(tǒng)飲料品牌，這個領(lǐng)域已有年銷57億元的阿薩姆奶茶，也誕生了維他檸檬茶、康師傅冰紅茶等超級單品，強敵環(huán)伺突圍不易。

而新式茶飲，需提供全新消費場景，具有明顯社交和體驗屬性。講究包裝時尚多樣，口味不斷出新，主打健康多樣、現(xiàn)做現(xiàn)賣，更符合年輕人個性化需求。香飄飄有多少競爭優(yōu)勢呢？

可以肯定的是，面對戰(zhàn)事焦灼、行業(yè)變天，無論創(chuàng)新還是品質(zhì)打磨，都離不開研發(fā)。

遺憾的是，相比銷售費的“豪橫”，香飄飄研發(fā)投入上顯得“吝嗇”不少。2019年至2022年研發(fā)費分別為0.31億元、0.23億元、0.28億元和0.28億元，研發(fā)費占營收比為0.78%、0.62%、0.81%和0.91%。

30多億的營收、五六億的銷售費，研發(fā)還不足3000萬，到底靠啥驅(qū)動核心成長？靠啥贏在當(dāng)下及未來？

瀏覽黑貓投訴，也存“產(chǎn)品變質(zhì)”、“商品破損”等基礎(chǔ)品控質(zhì)疑，雖是一家之言，或有偏頗片面處，可品控是發(fā)展基線、特色是突圍基礎(chǔ)也是不爭事實。查漏補缺、保持敬畏總沒有錯。

行業(yè)分析師于盛梅表示，重營銷輕研發(fā)，是不少傳統(tǒng)快消企業(yè)通病，伴隨消費市場的日益成熟理性，用戶關(guān)注的恰恰是產(chǎn)品本身。如何跟上新生代的消費意識、消費思維，夯實品質(zhì)高效高質(zhì)創(chuàng)新，這是香飄飄擺脫業(yè)績頹勢、避免掉隊需要認(rèn)真思考的。

4

升級+下沉 來個翻身仗？

說千道萬，不破不立、破而后立。

想要重振王者榮耀，實現(xiàn)翻身仗，必須從產(chǎn)品到渠道，從策略到意識系統(tǒng)深變。

當(dāng)然，香飄飄一些可貴努力也需要被看到。

一方面持續(xù)推進(jìn)沖泡產(chǎn)品的健康化、年輕化升級，另一面加大渠道下沉力度，相信隨著策略落地執(zhí)行，公司沖泡業(yè)務(wù)仍會迎來進(jìn)一步的發(fā)展空間。

2023年香飄飄新出蘭芳園凍檸茶、香飄飄牛乳茶兩款瓶裝即飲。董秘鄒勇堅表示，企業(yè)決定今年組建即飲業(yè)務(wù)新團(tuán)隊，預(yù)計到Q3新業(yè)務(wù)會有明確反饋。

與現(xiàn)制奶茶相比，沖泡奶茶有一定價格優(yōu)勢，更貼合四五線城市和縣城消費水平。瀏覽淘寶頁面，截止4月28日，9杯香飄飄31.5元，一杯3.5元；而以平價打出天下的蜜雪冰城，一杯奶茶最少需7元一杯，檸檬水5元一杯。

況且下沉，也是蔣建琪當(dāng)年“打天下”的傳統(tǒng)優(yōu)勢，截止2022年底，香飄飄經(jīng)銷商數(shù)量達(dá)1332家。

升級+下沉，顯然香飄飄、蔣建琪仍有反轉(zhuǎn)抓手、破局利器，仍在努力講透老故事、講好新故事，戰(zhàn)略定力蓄力值得肯定。疊加疫情消逝，消費市場復(fù)蘇，兩者否極泰來、成功渡劫也未可知。

只是，轉(zhuǎn)型升級從不是輕松話題。如烹小鮮如履薄冰。能否真正如愿、把愿景真正變成現(xiàn)實，仍考驗實操效率、上下一體。

對于香飄飄的新品，朱丹蓬預(yù)測，“香飄飄的品牌核心仍在低線城市，但一些新產(chǎn)品主打的卻是一二線城市，后續(xù)想實現(xiàn)持續(xù)性盈利，至少還要兩年?！?/p>

孰是孰非，留給時間作答?？梢钥隙ǖ氖?，市場不等人，用戶不等人，競品也沒閑著。實施四年多的沖泡+即飲”雙驅(qū)戰(zhàn)略能否厚積薄發(fā)、迎來質(zhì)變，蹣跚三年的香飄飄、蔣建琪，能否打出一個漂亮翻身仗，且看2023。

本文為首財原創(chuàng)