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(資料圖)

6月16日，東興證券發(fā)布一篇食品飲料行業(yè)的研究報告，報告指出，受中國影響國際奶粉需求偏弱，國內(nèi)原奶供給階段性過剩。

報告具體內(nèi)容如下：

事件：2023年6月6日，恒天然環(huán)球乳制品拍賣完成。會上全部產(chǎn)品(價格指數(shù))與上一期交易日下跌-0.9%，成交均價3399美元/公噸，本次成交總量23119噸。本次交易全脂奶粉競得均價3173美元/公噸，下跌3.0%；脫脂奶粉均價2755美元/公噸，基本與上期持平。奶酪均價4668美元/公噸，上漲幅度達7.4%。2023年7月-2023年12月發(fā)貨的招標結(jié)果顯示，全脂奶粉表現(xiàn)低迷，奶酪大漲，黃油繼續(xù)走強。

國際市場供給略增長，需求除中國外有所回升，但國際奶價仍受中國需求偏弱影響。根據(jù)農(nóng)業(yè)農(nóng)村部國際合作司5月份發(fā)布的《國際農(nóng)產(chǎn)品市場價格與貿(mào)易形勢月報》，2023年1-3月全球主要出口國原奶產(chǎn)量繼續(xù)回升，同比增長0.7%。其中新西蘭、美國以及歐盟牛奶產(chǎn)量均同比增長，澳大利亞、烏拉圭同比下降。2023年1-4月，新西蘭產(chǎn)奶量750.7萬噸，同比增長2.3%。美國作為世界上最大的牛奶生產(chǎn)國，牛奶產(chǎn)量同比增長0.8%，5月后將退出產(chǎn)奶高峰期，預(yù)計后期走勢偏弱。歐盟今年第1季度的牛奶產(chǎn)量預(yù)計為3580.1萬噸，同比上漲0.6%；澳大利亞第1季度牛奶產(chǎn)量有所減少，為240.9萬噸，同比下降2.6%。烏拉圭截至4月牛奶產(chǎn)量下降3.7%。從整體出口國生產(chǎn)情況來看，全球供應(yīng)幅度增長0.7%。而牛奶主要需求國巴西1-3月下跌1.6%，日本截至4月需求下降4.4%，墨西哥截至4月上漲1.7%，英國截至4月上漲1.0%，俄羅斯截至3月上漲4.3%，土耳其截至1-3月漲3.8%。除中國以外的主要需求國整體需求上漲1.2%，但中國作為全球第一大乳制品進口國（21年乳制品進口占比9.45%），中國進口的減少對國際奶價造成了打壓。據(jù)乳業(yè)時報，截至2023年2月，龍頭乳企的大包奶粉庫存17.8萬噸，折合生鮮乳140萬噸左右。2023年乳企庫存奶粉可能會維持在20萬噸庫存的高位，加上奶牛養(yǎng)殖企業(yè)過剩奶源噴粉的庫存，奶粉庫存量在25—30萬噸。國內(nèi)奶粉的過高庫存加上美元匯率上漲均打壓貿(mào)易商進口的積極性。2023年1-4月我國共計進口各類乳制品102.3萬噸，同比減少19.2%。我們判斷國際奶粉價格未來仍整體偏弱。

國內(nèi)市場原奶供應(yīng)階段性過剩，奶價持續(xù)承壓。截至6月2日，生鮮乳主產(chǎn)區(qū)平均價格3.85元/公斤，同比下跌7.0%，比2021年8月的峰值下降0.53元/公斤，同比-12.10%。奶價的下跌主要源于原奶的過剩和需求的不足。20-21年奶價的上漲加速推動了規(guī)模牧場的建設(shè)。據(jù)荷斯坦不完全統(tǒng)計，2021年全國新擴建牧場項目166個，涉及存欄98萬頭，2022年1-8月份新建及在建項目148個，涉及存欄超100萬頭。2021年我國牧場的奶牛存欄量為580萬頭，同比增長了11.54%，預(yù)計到2025年我國牧場奶牛的存欄量將達到743萬頭左右，CAGR7.4%。根據(jù)小牛成長到母牛開始產(chǎn)奶大約需要2年左右的時間推算，22-23年新增奶源產(chǎn)能將獲得集中釋放。此外，我國奶牛單產(chǎn)水平也在持續(xù)提升，2022年參測奶牛測定日平均產(chǎn)奶量達到34千克，同比增加2.4%，推測22-24年我國原奶產(chǎn)能理論上復(fù)合增速達到10%左右。2022年全國牛奶產(chǎn)量達到3932萬噸，創(chuàng)歷史新高，同比+6.76%，2023年Q1牛奶產(chǎn)量達834，同比+8.59%?；陲暳铣杀倦m然較22年回落但依然處于較高位，隨著奶價的下跌，養(yǎng)殖場運營壓力較大，出現(xiàn)部分小廠倒閉、殺牛等現(xiàn)象。此外，牧場可選擇適當延長小牛的哺乳時間，使用部分庫存奶粉代替部分進口代乳粉飼喂犢牛、降低奶粉進口量、增加噴粉、淘汰低產(chǎn)奶牛等方式減緩供需的不匹配。據(jù)乳業(yè)時報，今年2月龍頭乳企平均每天噴粉的生鮮乳達到1.08萬噸，占收奶量的17%左右，比2022年12月噴粉量高13%。截至今年2月，龍頭乳企的大包奶粉庫存折合生鮮乳將近140萬噸，不過今年5月份噴粉量有所減少，每天噴粉量大約4000-5000噸。需求方面，疫情以來，居民對健康關(guān)注度增加推動了乳制品的需求，疫情期間我國乳制品的需求增速明顯提升，每年大約在5-8%。23年疫情緩解，居民對健康的關(guān)注度較疫情期間有所減弱，加上經(jīng)濟弱復(fù)蘇，我們判斷短期原奶需求將同比有所回落，未來2-3年原奶需求將放緩至疫情前的低個位數(shù)水平。價格方面，判斷隨著經(jīng)濟的逐步復(fù)蘇加上生產(chǎn)端的主動減產(chǎn)、落后產(chǎn)能的退出，我國奶價降幅將逐步收窄。

投資建議：推測今年原奶供給整體偏松，全年奶價依然保持下行趨勢，但判斷后期降幅逐步收窄，奶價整體保持低位運行，乳制品企業(yè)成本有望進一步下行。但是從盈利的角度，在奶價下行的后半場往往伴隨著企業(yè)促銷的增加，我們?nèi)砸^察市場競爭帶來的費用變化。區(qū)域乳企在本地較為強勢，且市占率較高，區(qū)域內(nèi)的競爭激烈程度相對較低，銷售費用控制得更好。此外，奶源自給率較低的乳企也更受益于原奶價格下跌帶來的毛利率提升。我們認為，在激烈的市場競爭當中具備綜合優(yōu)勢和競爭力的龍頭企業(yè)有望進一步獲得市場份額，相對更優(yōu)。因此，我們繼續(xù)推薦龍頭市場地位有望進一步提升的伊利股份（600887）以及區(qū)域乳企新乳業(yè)（002946）。

風(fēng)險提示：疫情后期消費復(fù)蘇不及預(yù)期；行業(yè)競爭加劇。

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