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新力控股(02103.HK)從一家江西的地方初創(chuàng)房企走向港交所上市，只用了9年時間，堪稱行業(yè)之最。在上市后的首份年報里，公司業(yè)績更是十分華麗，多個核心指標跨越式增長。

但正是在這份高增長的財報中，我們發(fā)現(xiàn)新力控股的付息壓力正在加大，未來的持續(xù)高增長也存在隱憂。

01

業(yè)績大增中的疑問

2019年度，新力控股業(yè)績表現(xiàn)十分亮眼。公司全年實現(xiàn)收益269.85億元，較去年同期增長220.7%;歸屬凈利潤19.58億元，同比大增373.4%，增長速度遠超行業(yè)平均水平。

新力控股的這份高增長，并非純粹來自于賣房。2019財報顯示，新力控股全年實現(xiàn)合約銷售額914.23億元，增長率為28.6%。雖然增長率同樣較高，但很明顯低于營收與利潤的增長速度。

圍繞公司利潤的高增長，財報中有兩點值得關(guān)注。一個是，新力控股在2019年度處置了高額的附屬公司。根據(jù)財報，2019年度的開發(fā)中物業(yè)，新力控股出售附屬公司價值27.74億元;已竣工物業(yè)中，出售附屬公司3.96億元，兩者合計達到了31.7億元。

另一點，則是新力控股顯示出的對于少數(shù)股東利潤的擠占。2019年度，新力控股少數(shù)股東權(quán)益大幅增長，從8.17億元升至67.29億元，但對應的歸屬利潤卻從2018年度的1.41億元下降至0.57億元。按此計算，公司少數(shù)股東的回報率已經(jīng)從17.32%驟降至0.84%。

此外，值得注意的是，在公司近千億的合約銷售額中，應占權(quán)益合約銷售額為451.09億元，不足總額的一半。也就是說，新力控股大量采取了與其他開發(fā)商聯(lián)合開發(fā)的模式。

聯(lián)合拿地開發(fā)是房產(chǎn)企業(yè)降低風險與資金壓力的有效手段。面對行業(yè)整體的調(diào)控基調(diào)，即使像新力控股這樣發(fā)展勢頭良好的企業(yè)，為了更穩(wěn)定的進行擴張，同樣選擇了走這條路。

但在2019年度，公司的這一表現(xiàn)更加明顯。當年度，新力控股對聯(lián)營企業(yè)的投資從7.08億元大幅升至72.32億元，同比增長921.47%。

02

付息壓力顯著提高

高速發(fā)展中的新力控股并沒有表面呈現(xiàn)出的那么“健康”。盡管2019年度，公司的凈資產(chǎn)負債率從2018年度的237.9%下降至2019年度的67%，但新力控股面臨的資金壓力卻仍然顯著。

新力控股凈負債率的大幅下降更多來自于公司凈資產(chǎn)的增長。2019年度，公司權(quán)益總額大幅增長，從50.6億元提高至148.96億元。因此，即使公司的債務總額依舊有20%左右的增幅，凈資產(chǎn)負債率還是得到了較大的優(yōu)化。

事實上，2019年度新力控股借款總額進一步擴大，從221.03億元提高到了265.73億元。而其中引起關(guān)注的是，借款總額只增加了44億余元，但公司在當年度的已付利息卻提高了近一倍，從9.34億元增至22.94億元。也就是說，在2019年度公司負債進入了一個利率水平更高的區(qū)間。

以公開信息來看，新力控股近年借款成本確實不低。2019年度，公司分別發(fā)行了8700萬美元與8294萬美元的優(yōu)先票據(jù)，利率高達12.5%;2020年6月，公司再次發(fā)行2.1億美元的優(yōu)先票據(jù)，利率同樣達到了10.5%。

付息壓力增加的同時，公司經(jīng)營上同樣面臨隱憂。2019年度，新力控股經(jīng)營性現(xiàn)金流從17.25億元的凈流入變?yōu)?8.39億元的凈流出，而在此前的2016年及2017年同樣為凈流出狀態(tài)。

此外，2019年度新力控股的合約負債金額也從上一年度的401.96億元下降至342.31億元，而合約負債金額是未來轉(zhuǎn)結(jié)、確認收入的一項重要來源。