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盡管美國(guó)經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)復(fù)蘇跡象，美聯(lián)儲(chǔ)救市措施依然火力全開。

近日，美聯(lián)儲(chǔ)宣布，一級(jí)市場(chǎng)企業(yè)信貸工具(PMCCF)在6月29日向企業(yè)開放，這意味著美聯(lián)儲(chǔ)在疫情期間所采取的9項(xiàng)支持信貸市場(chǎng)應(yīng)急舉措悉數(shù)落地。

與此同時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)已通過(guò)二級(jí)市場(chǎng)企業(yè)信貸工具(SMCCF)，成為多家企業(yè)債ETF的重要持有人。

彭博數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)前美聯(lián)儲(chǔ)已成為iShares安碩iBoxx美元投資級(jí)公司債ETF(資產(chǎn)管理規(guī)模540億美元)的第三大持有人，以及領(lǐng)航短期公司債券ETF(資產(chǎn)管理規(guī)模290億美元)與領(lǐng)航中期公司債券ETF(資產(chǎn)管理規(guī)模360億美元)的第二、第五大持有人。

在美國(guó)對(duì)沖基金 PGI投資策略主管Ivan Petej看來(lái)，當(dāng)前美聯(lián)儲(chǔ)大舉進(jìn)入企業(yè)信貸市場(chǎng)“托市”，主要是基于兩大因素，一是海外央行貨幣互換與QE購(gòu)買國(guó)債規(guī)模持續(xù)縮水，令美聯(lián)儲(chǔ)可以騰挪大量資金用于救助美國(guó)企業(yè)信貸市場(chǎng)，二是隨著疫情擴(kuò)散導(dǎo)致越來(lái)越多美國(guó)企業(yè)申請(qǐng)破產(chǎn)，美聯(lián)儲(chǔ)也意識(shí)到給企業(yè)信貸“兜底”變得刻不容緩。

數(shù)據(jù)顯示，截至6月24日，今年以來(lái)已有3427家美國(guó)企業(yè)申請(qǐng)破產(chǎn)重組，接近2008年金融危機(jī)暴發(fā)期間的企業(yè)破產(chǎn)數(shù)量。

美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾在6月30日向眾議院金融服務(wù)委員會(huì)作證時(shí)表示，美聯(lián)儲(chǔ)政策的“首要目標(biāo)”是幫助在疫情期間失業(yè)的約2500萬(wàn)工人恢復(fù)工作，但第二波疫情來(lái)襲可能再次破壞消費(fèi)者信心，加大企業(yè)經(jīng)營(yíng)壓力。

然而，美聯(lián)儲(chǔ)在企業(yè)信貸市場(chǎng)的一系列“托市”舉措，卻引發(fā)金融市場(chǎng)對(duì)企業(yè)債資產(chǎn)泡沫風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂。

Yardeni Research創(chuàng)始人Ed Yardeni近日發(fā)布報(bào)告指出，美聯(lián)儲(chǔ)的企業(yè)信貸“托市”舉措正激發(fā)大量僵尸企業(yè)發(fā)行債券，無(wú)疑給未來(lái)大量債券違約埋下隱患，尤其在美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程緩慢的情況下，這種隱患正被“放大”。

“更重要的是，美聯(lián)儲(chǔ)托市行為還引發(fā)大量散戶投資者買入企業(yè)債進(jìn)行政策套利(高價(jià)賣給美聯(lián)儲(chǔ))，但事實(shí)上，越來(lái)越多企業(yè)經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)不足以支付債券利息。”一位華爾街對(duì)沖基金經(jīng)理向記者指出。其結(jié)果將是散戶還沒(méi)等到美聯(lián)儲(chǔ)買入，就會(huì)發(fā)現(xiàn)手里的企業(yè)債已遭遇兌付違約，直接觸發(fā)企業(yè)債資產(chǎn)泡沫全面破裂。

美聯(lián)儲(chǔ)為何為企業(yè)債“托市”?

為了更好地落實(shí)一級(jí)市場(chǎng)信貸工具，美聯(lián)儲(chǔ)決定采取兩種參與方式，一是與其他投資者共同購(gòu)買符合條件的銀團(tuán)貸款和債券，二是作為唯一投資者購(gòu)買符合條件的企業(yè)債。

在上述華爾街對(duì)沖基金經(jīng)理看來(lái)，美聯(lián)儲(chǔ)此舉來(lái)得恰逢其時(shí)——因?yàn)楫?dāng)前投資機(jī)構(gòu)普遍擔(dān)心市場(chǎng)資金正無(wú)力承載日益龐大的企業(yè)發(fā)債募資需求。

花旗銀行發(fā)布最新數(shù)據(jù)顯示，截至6月，今年以來(lái)美國(guó)公司債發(fā)行規(guī)模已突破1萬(wàn)億美元，即便下半年公司發(fā)債速度放緩，年內(nèi)總發(fā)行募資規(guī)模仍將是2019年的約兩倍。

與美國(guó)企業(yè)大舉發(fā)債募資形成鮮明反差的是，越來(lái)越多投資機(jī)構(gòu)正在逃離企業(yè)債市場(chǎng)。

隨著越來(lái)越多美國(guó)大型企業(yè)申請(qǐng)破產(chǎn)重組，海外投資機(jī)構(gòu)正在壓縮美國(guó)企業(yè)債的投資額度避險(xiǎn)，而不少美國(guó)對(duì)沖基金也將資金轉(zhuǎn)移到信用評(píng)級(jí)更穩(wěn)定的國(guó)債資產(chǎn)，以規(guī)避企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)(包括信用評(píng)級(jí)被下調(diào)引發(fā)債券價(jià)格大跌，以及突如其來(lái)的債券兌付違約等)。

這位華爾街對(duì)沖基金經(jīng)理向記者表示，這令美聯(lián)儲(chǔ)務(wù)必迅速成為多只企業(yè)債ETF的重要持有人，因?yàn)樯鲜銎髽I(yè)債ETF主要認(rèn)購(gòu)美國(guó)大型企業(yè)的債券，美聯(lián)儲(chǔ)此舉無(wú)疑在給大型企業(yè)發(fā)債募資“托底”。

“更重要的是，美聯(lián)儲(chǔ)仍打著四兩撥千斤的算盤。”他認(rèn)為。美聯(lián)儲(chǔ)通過(guò)動(dòng)用少量資金進(jìn)行托底托市，帶動(dòng)大量市場(chǎng)資金回流企業(yè)債市場(chǎng)開展政策套利，從而有效解決企業(yè)日益龐大的發(fā)債募資需求。

甚至美聯(lián)儲(chǔ)將這種策略，還運(yùn)用到能源企業(yè)救助領(lǐng)域。

美聯(lián)儲(chǔ)發(fā)布的最新數(shù)據(jù)顯示，截至6月份，其購(gòu)買單個(gè)企業(yè)債券規(guī)模的20%，用于能源公司和公用事業(yè)。

市場(chǎng)普遍預(yù)期，目前美聯(lián)儲(chǔ)購(gòu)買的單個(gè)企業(yè)債規(guī)模逾13億美元，這意味著美聯(lián)儲(chǔ)投向能源企業(yè)債券的投資額約在1億-2億美元，其中2000萬(wàn)-4000萬(wàn)美元可能買入能源企業(yè)垃圾債。

然而，美聯(lián)儲(chǔ)此舉未必能取得預(yù)期效果。

德勤發(fā)布最新報(bào)告指出，過(guò)去15年期間，美國(guó)頁(yè)巖油產(chǎn)業(yè)凈負(fù)現(xiàn)金流總計(jì)為3000億美元，沖銷另外4500億美元的投資資本，且在產(chǎn)業(yè)頂峰時(shí)期也沒(méi)能賺錢。

“更糟糕的是，當(dāng)前美國(guó)能源領(lǐng)域的僵尸企業(yè)破產(chǎn)案例最多，直接觸發(fā)投資機(jī)構(gòu)紛紛用腳投票。”Ivan Petej指出，只有極少數(shù)投資機(jī)構(gòu)愿意冒著能源企業(yè)破產(chǎn)的巨大風(fēng)險(xiǎn)，去賺取美聯(lián)儲(chǔ)托市所帶來(lái)的微薄政策套利收益。

機(jī)構(gòu)擔(dān)心美國(guó)企業(yè)信貸資產(chǎn)泡沫

美聯(lián)儲(chǔ)積極為企業(yè)信貸市場(chǎng)“托市”，反而引發(fā)金融市場(chǎng)對(duì)企業(yè)債資產(chǎn)泡沫風(fēng)險(xiǎn)加劇的擔(dān)憂。

對(duì)沖基金MKS PAMP分析師Sam Laughlin表示，當(dāng)前美國(guó)信貸市場(chǎng)資產(chǎn)泡沫風(fēng)險(xiǎn)加劇，主要表現(xiàn)在兩個(gè)方面，一是在美聯(lián)儲(chǔ)托市與極低利率環(huán)境下，越來(lái)越多企業(yè)尋求發(fā)債融資緩解資金壓力，直接導(dǎo)致企業(yè)負(fù)債率水漲船高，無(wú)形間加重了企業(yè)財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)與破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，二是大量投資者買漲企業(yè)債尋求政策套利，導(dǎo)致企業(yè)債風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)日益扭曲，比如不少能源公司垃圾債收益率較同期國(guó)債僅僅高出600個(gè)基點(diǎn)，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于投資機(jī)構(gòu)給出的1000-1200個(gè)基點(diǎn)“合理區(qū)間”，由此導(dǎo)致能源企業(yè)垃圾債價(jià)格虛高，極易引發(fā)雪崩式下跌。

“這背后，是散戶投資者正在助長(zhǎng)企業(yè)債資產(chǎn)泡沫破裂風(fēng)險(xiǎn)。”一位美國(guó)債券經(jīng)紀(jì)商向記者坦言。因?yàn)樗麄冋J(rèn)為即便美聯(lián)儲(chǔ)托市力度低于市場(chǎng)，但眾人拾柴火焰高，只要政策套利者不斷涌入，他們就有足夠高的價(jià)差套利收益。但問(wèn)題是，這種極具投機(jī)性質(zhì)的政策套利行為來(lái)得快去得更快——一旦越來(lái)越多企業(yè)破產(chǎn)導(dǎo)致債券兌付違約風(fēng)波四起，他們就會(huì)樹倒猢猻散，觸發(fā)企業(yè)債價(jià)格大跌與流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)。

Ed Yardeni認(rèn)為，盡管美聯(lián)儲(chǔ)托市舉措有助于恢復(fù)企業(yè)債投資信心與交易活躍度，但企業(yè)信貸市場(chǎng)未必需要那么多QE資金，一旦美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)投入QE資金導(dǎo)致企業(yè)債市場(chǎng)流動(dòng)性泛濫，將制造一個(gè)巨大的金融資產(chǎn)泡沫。

前述華爾街對(duì)沖基金經(jīng)理對(duì)此表示，目前美國(guó)信貸市場(chǎng)資產(chǎn)泡沫破裂的最大風(fēng)險(xiǎn)，未必是美聯(lián)儲(chǔ)投入大量資金，而是美國(guó)企業(yè)艱難經(jīng)營(yíng)與債券價(jià)格過(guò)高的巨大反差，尤其是疫情反復(fù)令越來(lái)越多美國(guó)企業(yè)發(fā)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)不足以支付債券利息，由此將帶來(lái)日益嚴(yán)峻的債券兌付違約風(fēng)波。

牛津大學(xué)調(diào)研數(shù)據(jù)顯示，美國(guó)利息覆蓋率低于1的企業(yè)占比在疫情期間翻了一倍，達(dá)到32%，表明越來(lái)越多公司經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)不足以覆蓋債券利息兌付。

“目前只能指望疫情早日結(jié)束令美國(guó)企業(yè)利潤(rùn)大幅回升，才能挽救企業(yè)信貸市場(chǎng)資產(chǎn)泡沫破裂風(fēng)險(xiǎn)。”這位對(duì)沖基金經(jīng)理坦言。(記者 陳植)