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摘要

首批集中供地?zé)岫容^高，二批供地規(guī)則多方面完善：首批集中供地整體較熱，22城平均溢價率達(dá)15%，較2019年(14%)、2020年(13.1%)呈上升趨勢，部分熱點城市土地溢價率超30%，高地貨比地塊占比超40%，甚至出現(xiàn)“面粉比面包貴”現(xiàn)象，與政府“穩(wěn)地價、穩(wěn)房價”初衷相違背。為平抑土拍高熱情緒，8月自然資源部完善供地制度，各地相繼調(diào)整土拍規(guī)則，涉及下調(diào)土地溢價率上限;競價達(dá)上限后由從競配建、競自持轉(zhuǎn)為“搖號”等，引入“競品質(zhì)”等方案;設(shè)置“禁馬甲”規(guī)則;提高競拍門檻;限制單一房企參拍土地數(shù)量;規(guī)范購地資金及參拍企業(yè)資質(zhì)等。

二批土拍明顯降溫，央國企成拿地主力：截至9月末，已發(fā)布二批供地公告的20城整體涉宅用地供地面積較首批增長4.3%。從已完成二批供地的城市來看，各地土拍具備以下特征：1)土地市場整體降溫，土地溢價率均較首批供地明顯下滑;2)重點城市流拍和撤牌率大幅上升，底價成交為主流;3)地塊觸頂成交比例大多下滑;4)央國企為土拍最大贏家，延續(xù)首批供地強勁拿地勢頭;5)熱點地塊隱含毛利率較首批略有改善。高價地及熱點區(qū)域地塊測算毛利率區(qū)間位于10-33%，平均毛利率為20%。

多因素抑制房企拿地意愿，短期低熱度仍將延續(xù)：房企資金端存在“內(nèi)外交迫”窘境，樓市調(diào)控頻頻加碼疊加按揭端收緊致房企回款壓力增加，同時房地產(chǎn)金融審慎管理持續(xù)顯效，房企出于財務(wù)安全考慮，趨于“以銷定投”的審慎拿地策略。此外部分地塊土拍規(guī)則對房企利潤端改善相對有限，二批供地拿地緊迫性不及首批，均制約房企拿地?zé)崆椤Ｎ覀冋J(rèn)為短期行業(yè)銷售端仍將承壓，疊加部分房企信用事件發(fā)酵，房企拿地?zé)崆榛蚓S持低位，預(yù)計第二批、第三批集中供地?zé)岫热詫⑻幱诮禍赝ǖ馈Ｑ雵蠡驊{借其穩(wěn)健的財務(wù)狀況，將強化其市場拿地主力地位。

投資建議：盡管土拍制度優(yōu)化下第二批集中供地隱含毛利率改善，但資金壓力加大背景下，房企更加注重財務(wù)安全，拿地意愿下滑，二批土拍整體降溫?？紤]9月房企銷售大幅下行，疊加融資緊張背景下，預(yù)計短期多數(shù)民企投資仍將保持謹(jǐn)慎，不排除第三批集中供地?zé)岫冗M(jìn)一步下降，具有融資優(yōu)勢、資金穩(wěn)健的央國企仍將是市場拿地的主力。投資建議方面，由于行業(yè)流動性擔(dān)憂尚未消除，短期建議優(yōu)選財務(wù)穩(wěn)健、現(xiàn)金健康的行業(yè)龍頭;中期來看，若后續(xù)個別房企信用風(fēng)險逐步釋放，關(guān)注財務(wù)狀況好轉(zhuǎn)，具備估值彈性的潛在“幸存”房企。

風(fēng)險提示：1)房地產(chǎn)行業(yè)短期波動超出預(yù)期風(fēng)險;2)個別房企流動性問題發(fā)酵、連鎖反應(yīng)超出預(yù)期風(fēng)險;3)政策改善及時性低于預(yù)期風(fēng)

01

前言

2021年年初“供地兩集中”出臺以來，4-5月首批集中供地呈現(xiàn)較高熱度，與中央“穩(wěn)地價”初衷相違背。“控房價、穩(wěn)地價、提品質(zhì)”下，8月自然資源部從拿地資質(zhì)、資金來源、溢價率、品質(zhì)等方面完善供地制度，多地城市亦調(diào)整及完善土拍規(guī)則。同時8、9月重點城市及房企銷售快速下行，樓市明顯遇冷，疊加個別房企信用事件沖擊，行業(yè)流動性壓力逐步加大。在新的土拍政策及行業(yè)形勢下，9-11月多數(shù)城市將迎來第二批集中供地，截止9月末，已有14個城市完成第二批集中供地，那本批集中供地又將呈現(xiàn)哪些特征，本篇報告將就第二批供地的新變化、新特征進(jìn)行分析。

02

首批集中供地?zé)岫容^高，二批供地規(guī)則多方面完善

2.1首批集中供地?zé)岫容^高，與“穩(wěn)地價”初衷相違背

首批集中供地整體較熱，土地溢價率走高。22城首批集中供地平均溢價率達(dá)15%，較2019年(14%)、2020年(13.1%)呈上升趨勢。熱點城市土地溢價率居高不下，重慶、深圳平均土地溢價率超30%，無錫、南京、寧波高地貨比(地貨比大于等于0.7)地塊占比超40%。部分熱點地塊競爭激烈，出現(xiàn)“面粉比面包貴”現(xiàn)象，同時在“競自持”或“競配建”出讓規(guī)則下，實際拿地成本和可售樓面地價或更高，與政策出臺“穩(wěn)地價、穩(wěn)房價”初衷相違背。

2.2平抑市場土拍熱度，二次土拍規(guī)則重新部署

平抑土拍高熱情緒，22城調(diào)整土拍規(guī)則?？紤]首批集中供地?zé)岫雀咂?，?ldquo;三穩(wěn)”政策導(dǎo)向下，若地價不穩(wěn)，成本上行帶來房價上漲預(yù)期;若嚴(yán)格限房價，地價上漲而限價背景下毛利率空間壓縮，壓成本背景下或?qū)е路课萁ㄖ|(zhì)量下降。“控房價、穩(wěn)地價、提品質(zhì)”下，8月自然資源部已從拿地資質(zhì)、資金來源、溢價率、品質(zhì)等方面完善供地制度。

隨著自然資源部相關(guān)規(guī)定的出臺，各地亦相繼對首輪拍地暴露的問題“打補丁”。整體看，二輪土拍規(guī)則調(diào)整涉及嚴(yán)格雙限，引入“定品質(zhì)”、“競品質(zhì)”、“搖號”等機(jī)制取代“競自持”、“競配建”，下調(diào)土地溢價率上限，提高保證金比例及參拍門檻等。

對比主要城市兩次拍地政策，調(diào)整主要涉及以下幾個方面：

進(jìn)一步完善房地價聯(lián)動機(jī)制，嚴(yán)格“限地價+限房價”，多數(shù)城市下調(diào)土地溢價率上限至15%，如深圳下調(diào)新房限價，福州下調(diào)部分地塊起拍價

競價達(dá)上限后由從競配建、競自持轉(zhuǎn)為“搖號”等，同時部分城市引入“競品質(zhì)”、“定品質(zhì)”方案

多數(shù)城市設(shè)置“禁馬甲”規(guī)則提高競拍門檻，如取消勾地、提高保證金比例

限制單一房企參拍土地數(shù)量，如杭州要求除競品質(zhì)地塊外，同一集團(tuán)成員企業(yè)拿地不超5宗

嚴(yán)格規(guī)范購地資金及參拍企業(yè)資質(zhì)

03

二批土拍明顯降溫，央國企成拿地主力

3.1二批供地規(guī)模較首批略增，各城市分化明顯

二批供地整體規(guī)模增加，城市分化明顯。截至9月末，22城中除鄭州、寧波外均已發(fā)布掛牌公告，20城整體涉宅用地供地面積總計4953萬平米，相較首批供地總面積(4747萬平米)增長4.3%。各城市供應(yīng)規(guī)模分化明顯，廈門、深圳、沈陽等加大供應(yīng)，蘇州、杭州、重慶等供應(yīng)明顯收縮，沈陽、廣州、長春二批供地占全年比重相對較高。從計劃供應(yīng)完成率來看，前兩批沈陽涉宅用地供地規(guī)模已超過全年計劃，廣州完成率已超90%，廈門、深圳、重慶、北京完成率不足40%，后續(xù)第三批供地或?qū)⑦M(jìn)一步加大供應(yīng)規(guī)模。

3.2二次拍地整體降溫，流拍率明顯上行

土地市場整體降溫，土地溢價率均較首批供地明顯下滑。從已完成二批供地的城市情況看，廈門在自然資源部土拍政策新規(guī)前已完成供地，福州受優(yōu)質(zhì)地塊出讓比重增加影響，兩城土地溢價率較高，分別為25.4%、12.8%，其余城市土地溢價率均不足10%，濟(jì)南、長春等樓市低迷的北方城市溢價率均不足1%。二批供地整體溢價率均較首批供地下滑，其中濟(jì)南、天津、重慶、南京、廣州跌幅達(dá)兩位數(shù)。重慶由于首批土拍未設(shè)置地價上限，土地溢價率(38.8%)居22城之首，二批供地則明顯遇冷，42宗地塊僅1宗以0.43%的溢價率成交，跌幅最甚。

重點城市流拍和撤牌率大幅上升，底價成交為主流。截止9月末，14城中7城土地底價成交占比過半，以長春、天津、濟(jì)南等北方城市為主，此前首批供地較熱的成都、蘇州土地底價成交占比亦達(dá)到50.7%、72.7%。同時福州等5城流拍率(含中止出讓)超30%;廣州流拍率最高，達(dá)52%;尚未二次拍地的杭州，10宗競品質(zhì)地塊因報名房企不足均已流拍;無錫、深圳地市成交則相對有支撐，流拍率分別僅4%、5%。

地塊觸頂成交比例大多下滑。對比成都等8城兩次供地表現(xiàn)看，7城首批供地過半數(shù)地塊觸及競價上限，僅廣州觸頂比例為19%。從二批供地表現(xiàn)來看，除深圳外，其余城市觸頂比例均較首批供地有所下滑，5城跌幅超50 pct。

3.3央企及國企為拿地主力，“豐收”依舊

央國企為土拍最大贏家，延續(xù)首批供地的強勁拿地勢頭。我們此前在《地產(chǎn)政策洞察系列之一：首批集中供地開幕，土拍市場有何特征》報告中對首批供地中重點城市的央國企拿地情況進(jìn)行分析，由于集中供地更加考驗房企的資金籌集及區(qū)域多地塊研判能力，具備資金優(yōu)勢的央企、國企在首輪供地中表現(xiàn)相對搶眼。從已完成二次土拍的城市看，央國企拿地優(yōu)勢持續(xù)凸顯。廈門等7城拿地成交價款前20企業(yè)中，央國企12家，其中前5家均為央國企，總成交價款于前20房企占比54.7%。從拿地宗數(shù)上看，蘇州、重慶、廈門、成都等地央國企拿地亦占據(jù)主導(dǎo);二次土拍熱度較高的深圳，成交21宗地塊中保利落子3塊，中海落子4塊，同為央國企“圍獵場”。

我們認(rèn)為在當(dāng)前行業(yè)融資端趨緊、銷售端快速下行、個別房企信用事件沖擊的背景下，大多數(shù)民企將更加注重財務(wù)安全，收縮投資，央國企憑借穩(wěn)健的財務(wù)狀況，較順暢的融資渠道，短期仍將是市場拿地的主流。

3.4拿地端毛利率企穩(wěn)，熱點項目盈利空間較首批略有改善

熱點地塊隱含毛利率較首批供地明顯改善。我們在《地產(chǎn)政策洞察系列之一：首批集中供地開幕，土拍市場有何特征》中對首批供地的7城代表性地塊盈利能力進(jìn)行測算，部分熱點地塊如廣州金沙洲地塊測算毛利率約13%;杭州自持比例達(dá)40%的城東濱湖新區(qū)地塊測算毛利率僅1%。由于二批供地取消“競配建”、“競自持”等競拍方式降低房企實際拿地成本，同時對土地溢價率嚴(yán)格限制，典型城市高價地盈利空間呈現(xiàn)改善趨勢。我們選取福州、蘇州的高價地(地房比超50%或觸頂成交)以及深圳熱點區(qū)域的典型地塊進(jìn)行測算，毛利率區(qū)間位于10-33%，平均毛利率為20%，較首批供地有所改善。

04

多因素抑制房企拿地意愿，短期低熱度仍將延續(xù)

4.1房企資金端“內(nèi)外交迫”，補庫存意愿較低

樓市調(diào)控頻頻加碼疊加按揭端收緊致使房企回款壓力增加，制約房企拿地?zé)崆?。年初以來北上廣深杭等重點城市樓市調(diào)控持續(xù)加碼，疊加房貸兩集中管理制度落地，二季度以來銀行貸款額度持續(xù)吃緊(2021H1全國新增房貸占同期新增人民幣貸款比例為19%，較2020年全年降7pct)、按揭放款周期明顯拉長(房貸放款周期普遍需要3-6個月，最長可達(dá)半年以上;二手房貸款停貸現(xiàn)象較為普遍)、多地上調(diào)房貸利率(9月全國首套房貸利率較年初上漲30bp，二套房貸利率較年初上漲24bp)，樓市調(diào)整力度加大導(dǎo)致房企銷售回款壓力明顯增加(7-9月百強房企單月銷售額連續(xù)三個月同比下跌，9月百強房企單月銷售額跌幅已擴(kuò)大至36%)，從而影響房企現(xiàn)金流制約投資。

房地產(chǎn)金融審慎管理持續(xù)顯效，房企出于財務(wù)安全考慮，趨于“以銷定投”的審慎拿地策略。“三條紅線”融資規(guī)則持續(xù)發(fā)力并完善，將商票和拿地銷售比被納入監(jiān)管，同時二批供地嚴(yán)查房企購地資金來源，房企拿地?zé)崆槭艿揭种啤Ｔ谛庞檬录l發(fā)疊加民企發(fā)債難度加大背景下，房企傾向弱化規(guī)模訴求、強化財務(wù)安全。往后看，預(yù)計部分房企資金端仍將承壓，加快銷售回款仍為短期內(nèi)房企工作重心。隨著部分城市市場調(diào)整壓力加大，疊加首批集中供地項目或于四季度集中入市，預(yù)計房企銷售端將面臨考驗，趨于“以銷定投”的審慎拿地策略。

部分地塊土拍規(guī)則對房企利潤端改善相對有限。盡管下調(diào)溢價上限和取消觸頂后“競配建”可以降低房企實際拿地成本以增厚利潤，但天津等地部分地塊仍保留配建或自持等地塊初始出讓要求，蘇州、杭州等城市增加“競品質(zhì)”方案，武漢需競房屋全裝修建筑面積、一次性付款等，諸多附加條件下房企利潤端改善有限。

房企二批供地拿地緊迫性不及首批。對比首批供地背景，首批供地前重點城市受“兩集中”政策影響連續(xù)多月未供地，且首批出讓地塊可于年內(nèi)入市，對房企當(dāng)年業(yè)績產(chǎn)生貢獻(xiàn)，疊加年初金融機(jī)構(gòu)額度相對寬松及銷售向好，房企資金壓力相對較小且對樓市預(yù)期樂觀，因而補貨意愿強烈。下半年以來行業(yè)景氣度急轉(zhuǎn)直下，房企對于后續(xù)批次供地觀望情緒上升，市場更加趨于理性。

4.2短期土拍熱度或仍處低位，央國企迎來“拿地窗口期”

短期行業(yè)迎來陣痛期，房企投資意愿收斂。在資金趨緊背景下，房企投資及拿地意愿明顯下降，在第二批土拍拿地毛利率改善背景下，流拍率(含中止)不降反升，房企拿地意愿低于預(yù)期。盡管近期央行一周內(nèi)兩次會議罕見提及房地產(chǎn)“兩個維護(hù)”及部分地方釋放積極信號(哈爾濱出臺16條利好樓市政策，廣東部分城市已出現(xiàn)房貸利率下行現(xiàn)象)，但考慮當(dāng)前房企面臨銷售端增速下行及回款速度放緩，融資端面臨金融機(jī)構(gòu)投放“厭惡”，疊加部分房企信用事件發(fā)酵，房企資金端隱憂仍在，短期房企拿地?zé)崆榛蚓S持低位，預(yù)計第二批、第三批集中供地?zé)岫热詫⒕S持低位。

央國企或憑借其穩(wěn)健的財務(wù)狀況，強化市場拿地主力地位。短期行業(yè)將迎來陣痛期，基本面仍將承壓，未來不排除部分流動性緊張的房企被動出清，部分“幸存”房企或面臨規(guī)模增速放緩甚至下滑，在“緊資金+庫存累積”組合下，央企及國企或憑借穩(wěn)健的財務(wù)狀況，或?qū)⒊掷m(xù)強化其市場拿地主力地位。

05

投資建議

從已完成二批供地城市表現(xiàn)來看，各城市主要從嚴(yán)格“限地價、限房價”、提升土拍門檻、引入品質(zhì)相關(guān)要求等方面優(yōu)化土拍規(guī)則。城市間、地塊間分化加劇，熱點城市優(yōu)質(zhì)地塊仍為眾房企焦點，但部分利潤空間小、位置偏遠(yuǎn)、出讓要求高的地塊多以底價成交，甚至出現(xiàn)流拍和中止出讓情況。同時由于房企資金壓力加劇疊加拿地緊迫性下降等因素，抑制房企拿地意愿，重點城市土地市場整體降溫。后續(xù)隨著樓市景氣度下行和房地產(chǎn)行業(yè)融資環(huán)境持續(xù)收緊，預(yù)計短期房企投資端仍將保持審慎態(tài)度，具有融資優(yōu)勢、財務(wù)狀況穩(wěn)健的央國企或?qū)⑦M(jìn)一步強化拿地優(yōu)勢。

板塊投資方面，優(yōu)選資金穩(wěn)健房企，關(guān)注潛在“幸存”房企及地產(chǎn)上下產(chǎn)業(yè)鏈的估值修復(fù)。我們認(rèn)為短期行業(yè)陣痛期有望加速房企優(yōu)勝劣汰，未來“幸存”房企無論經(jīng)營、財務(wù)將更加穩(wěn)健，擁有品牌、管理、融資等優(yōu)勢的房企有望持續(xù)享受更高利潤率水平。投資建議方面，由于行業(yè)流動性擔(dān)憂尚未消除，短期建議優(yōu)選財務(wù)穩(wěn)健、現(xiàn)金健康、銷售高增的行業(yè)龍頭;中期來看，若后續(xù)個別房企信用風(fēng)險逐步釋放，關(guān)注財務(wù)狀況好轉(zhuǎn)，具備估值彈性的潛在“幸存”房企。物業(yè)管理方面，考慮行業(yè)空間廣闊、自主發(fā)展強化以及具備抗周期屬性，看好中長期發(fā)展，建議關(guān)注綜合實力突出、關(guān)聯(lián)房企發(fā)展穩(wěn)定的物管龍頭。同時建議關(guān)注融資端緩和帶來的地產(chǎn)上下游產(chǎn)業(yè)鏈修復(fù)機(jī)會。

06

風(fēng)險提示

1)房地產(chǎn)行業(yè)短期波動超出預(yù)期風(fēng)險：若后續(xù)行業(yè)下行程度超出預(yù)期，各房企規(guī)模發(fā)展受到影響，將導(dǎo)致業(yè)績表現(xiàn)不及預(yù)期風(fēng)險。

2)個別房企流動性問題發(fā)酵、連鎖反應(yīng)超出預(yù)期風(fēng)險：房企信用事件發(fā)生除影響自身發(fā)展之外，也可能對行業(yè)銷售、融資帶來負(fù)面影響，進(jìn)而影響房地產(chǎn)行業(yè)整體發(fā)展環(huán)境。若個別房企流動性問題持續(xù)發(fā)酵，帶來超出預(yù)期的連鎖反應(yīng)，可能導(dǎo)致行業(yè)波動加劇，不利于行業(yè)持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展。

3)政策改善及時性低于預(yù)期風(fēng)險：若后續(xù)房地產(chǎn)行業(yè)波動加大，而政策改善及時性較低，可能導(dǎo)致調(diào)整幅度及時間超出預(yù)期風(fēng)險。(作者：楊侃 王懂揚)